通胀是不是暂时的，看这三大因素

供应链中断带来的挑战，以及由此给生产和库存带来的压力随处可见。就连谷歌上关于“租车短缺”的搜索指数，近两个月也一路飙升。

最新CPI报告凸显了这些挑战，报告显示二手车价格较上月创纪录地上涨了10%，为去年6月以来的第二大涨幅。整体而言，核心CPI环比上涨0.9%，为1981年以来最大月度涨幅，多个行业的涨幅均创下新高，二手车/卡车价格指数对核心CPI上涨贡献最大，达到0.38%。

考虑到众多动态因素，美银认为直到8月份之前核心通胀可能都会特别强劲，而在临近年底的时候会有所缓和，甚至不排除有负增长的风险。

因此，美国银行更新了其核心CPI预测轨迹。如下图所示，美银预计美国核心CPI增长率6月份可能同比飙升至3.7%，但12月份同比或回落至3.5%，将第四季度整体拉低到3.4%。

连续几个月来看，4月份核心CPI环比涨幅已达到峰值，而5月份的涨幅预计仅为4月份的一半左右。也就是说，美国银行认为这些价格上行压力是“暂时的”，核心CPI将在2022年之前降至同比2.5%。

那么美银为什么将通胀飙升视为暂时现象呢？这里有三个角度分析：

1.通胀粘性。这个指标关注波动较小、更能反映商业周期属性的通胀指标构成，其中最大的构成为业主等价租金。业主等价租金过去三个月平均环比增速为0.2%，年度平均环比增速为2.8%。相较于新冠疫情时期，业主等价租金到目前为止表现比较稳定，但已经开始上涨。

2.工资。工资上涨将带来更大的消费价格压力。金融博客零对冲特别建议追踪低收入人群的工资增长，因为他们的预算约束更严格，其工资更可能反映在消费品和服务价格上。

目前工资一直保持强劲上涨，特别是休闲、酒店和零售行业的低收入人群。工资预期改善表明未来工人在议价能力上将更有话语权。但由于4月就业报告表明的劳动力短缺，这是否只是暂时的还不清楚。

3.通胀预期。这一点尤为重要。因为不断上升的预期将把暂时性通胀变成永久性通胀。价格的反复上涨有可能推高通胀预期。无论是根据消费者调查还是市场指标，通胀预期都在走高。密歇根大学对未来5-10年通胀预期的预测已经从2.2%的低点上调到2.7%，不过仍在近期历史区间内。

供求失衡

美国财政部和美联储注资的数万亿美元对物价飙升的影响大家有目共睹。但容易被忽略的一点是，当前的商品的供需动态造成的物价上涨应该是暂时的。

根据经济分析局最新提供的真实零售库存与销售比率数据，2020年3月和4月，当新冠疫情首次爆发、经济被封锁时，I/S比率（零售存货和销售比率）最初上升了0.2%。然而，随着经济在今年5月和6月重新开放，I/S比率急剧逆转，下降了0.4%，并在今年1月下降至历史新低1.1个百分点。

这凸显了这个周期的性质，以及向商品支出的转变。当生产商和公司处于疫情初期时，他们通过减少产量和消除库存来为即将到来的需求疲软做好准备。

然而很快，他们惊讶于商品需求的急剧增长，尤其是汽车、家用电器和电子产品等耐用品。截至2021年3月，消费者的商品支出份额已从30.7%的低点飙升至35.1%，为15年来的最高水平。

此外，截至3月份，美国实际消费支出水平为1.3%，超过了疫情前的峰值。换句话说，消费者支出比疫情前略多，并且商品支出远多于服务支出。这说明了近12个月来对商品的持续强劲需求。

正如美国银行最新报告指出：

“我们可以更深入地研究I/S比率，特别是紧缩最为严重的情况。此外，假设只有销售或库存发生变化，我们可以通过重新计算I/S比率来将这些I/S比率分解为需求与供应因素。”

该银行发现，到目前为止，汽车行业是最突出的，从2020年2月到2021年2月，实际I/S比率下降了0.5个百分点，这与汽车价格高居不下相一致。

零售汽车实际I/S比率的收紧反映了强劲的需求，销售的贡献为-0.2%，而生产则远远落后，库存下降贡献了-0.3%。

其他主要零售类别的实际I/S比率也有所下降，但总体上是温和的，且需求/供应动态不断变化。在其他零售行业包括食品、饮料、家用耐用品和一般商品，零售商一般都能维持库存水平，因此销售强劲是I/S比率下降的主要原因。

对此，美国银行开展调查以评估供应短缺带来的挑战。根据NFIB小企业信心指数，小企业对库存短缺和价格压力相当担忧。认为库存过低的受访企业比例创历史新高，而计划涨价的受访企业比例接近创纪录的34%。

由于拜登提供了数万亿美元的大规模失业救济，劳动力短缺仍然是一个挑战，并且阻碍了生产：54%只有很少或没有合格的职位申请，这是上个周期结束以来的最高水平，当时经济处于后期阶段。

同样，美国银行的小企业主报告发现，25%的受访企业说，疫情改变了企业主看重的员工类型和技能，47%的受访企业称难以找到合格的候选人。

供应短缺在一定程度上反映了全球供应链问题。美国银行表示，主要有两个原因：全球集装箱短缺导致西海岸港口拥堵，以及半导体芯片短缺。前者已开始得到逐步解决，然而进展缓慢，集装箱价格仍在继续上涨。至于后者，芯片短缺可能会持续一段时间，尽管美国正试图增加半导体制造产能，不过在一段时间内，仍将依赖韩国和台湾进口。

美国银行认为，考虑到消费者支出激增和一系列不利于生产的事件，3月份的供需失衡恶化可能最为严重，过于积极的财政和货币政策导致经济重新开放下的需求暴涨：基于美国银行汇编的信用卡和借记卡数据，信用卡支出总额在两年内增长了20%，是疫情前的两倍多。

尽管消费者需求依然强劲，但整个4月份已经放缓，价格的大幅上涨也可能给需求降温，这将有助于减轻部分压力；另外，一些供应链压力也已经开始缓解，不过目前库存水平仍然低得令人难以置信，要建立库存还需要一段时间。

美国银行认为，在经济突然变化的情况下，在经济中找到新的平衡需要一段时间，这视乎个人教育重新开放和失业保险福利到期后工人供应增加的程度。供应缺口有所改善，短缺困境可能开始缓解，但这不会在一夜之间发生。

（董云龙 ）