黄大智：跌跌不休，保险股落在“价值陷阱”中了吗?

中新经纬客户端6月2日电 题：《黄大智：跌跌不休，保险股落在“价值陷阱”中了吗？》

作者 黄大智(苏宁金融研究院研究员)

截至2021年5月26日，申万二级行业指数中，保险行业近60日涨跌幅排名倒数第三，仅略好于畜禽养殖和机场。近120日涨跌幅排名倒数第四，略好于装修、通信设备和机场。

长期向好的逻辑显然解释不了保险股近期的跌跌不休。价值投资者会担忧当前保险股会否已经落入了“价值陷阱”，进而出现“越买越跌”的情况。因此，我们仍然需要找到保险股本轮“跌跌不休”的主要原因，以此检验保险股的投资价值。

在《看好保险市场的发展，应该如何投资保险股》一文中，我们曾经简述过保险股的投资逻辑。险企的盈利模式来源于死差、费差和利差，并取决于负债端的NBV(新保单的业务价值)增长，以及资产端投资收益的增长。

如果排除流动性对资本市场的整体影响来看，保险行业目前面临着资产端和负债端的“双杀”。

先来看负债端，在经历了2015-2017年三年的高速增长后，“保险姓保”的理念正在越来越得到落实，保险业从监管、产品等各个层面都进行了全面的改革。特别是2017年134号文发布以来，保险业进入由量到质的供给侧改革期。占保险市场50%份额左右的寿险首先面临冲击，代理人渠道粗放式增长已经难以为继，各家险企纷纷开启改革，提高代理人效率和质量。占市场份额近20%的车险在面临改革的压力下，也同样迎来了洗牌式的挑战，行业面临普遍的亏损。

因此，整体来看，虽然疫情一定程度上催生了居民对于健康险的需求，非车类的财险也有不错的增长，但是寿险及车险两种业务面临的阶段性困境，使险企普遍面临较大的负债端压力。

再看资产端，截至2020年末，保险的资金运用余额为21.68万亿，同比增长17.02%，是公募基金之外的第二大机构投资者，也是市场中最重要的长期资金之一。保险运用资金快速增长，但是险企的投资收益率表现却欠佳。以净资产收益率的指标看，五大上市险企净投资收益率全面下滑。

同时，险资主要投资于固定收益类产品，占比超过80%。固收投资收益利率环境影响较大，而市场对长期国债收益率普遍持下降的预期，从而拉低保险的利润水平。

那么，目前来看，险企这种资产、负债两端双杀的局面有所改善吗？

在行业长期发展逻辑向好的前提下，可以看到，资产、负债两端共同导致了市场对保险股的“风险厌恶”。现在，这些因素正在逐渐转好。

在负债端，监管正在从收紧向支持过渡，也出台了一系列政策。包括鼓励发展独立个人保险代理人，逐渐规范互联网保险业务，人身险的佣金制度也有望推动人身险渠道的变革。同时，各大险企也都在主动拥抱转型，推动代理人制度的提质增效，从2018年开始至今，代理人的改革超过三年，长期改善的趋势已经基本确定。车险方面虽然仍然面临综合改革的压力，但目前或已达到“利空出尽”的状态，且非车类财险的快速增长一定程度上缓解了整体上的增长压力。因此，整体来看，当转型及改革的成效出现边际改善时，也就是险企走出低谷徘徊期的时候。

在资产端，险企的资金运用余额会随着保险市场的增长而快速增长。按照国际经验，人均GDP达到1万美元时，保费收入会呈现出快速增长的趋势，并显著快于GDP的增速，所以，保险资金运用余额仍然会保持高速增长。而在保险的投资收益率上，险企仍有很大提升空间，这需要险企提高其投研水平。目前险资主要投资于固定收益类产品，权益类资产占比不足20%，而按照银保监会最新规定，险企投资权益类产品最高占比可以达到45%。未来随着权益类投资占比的提升，权益投资长期化、价值化会带来投资收益率平均水平的上升，进而带动险企资产端的改善。

除了这些基本面可能出现的改善外，估值也是当前配置保险股的重要因素之一。

上市险企目前普遍处于估值低位，且远低于其他行业。可以说，保险股继续向下的空间已经非常有限。未来，随着险企利润的改善，保险股极有可能迎来估值的同步修复，形成“戴维斯双击”，带来丰厚的收益。

当然，一定会有人认为，既然还不是历史最低，那完全可以等到保险股跌至最低点再进行布局。能在最低点进行买入当然是最好的，但现实显然基本不可能，没有谁能够预测到股票“最具买入价值”的点位。选择左侧交易，在下跌中买入，会经历亏损的煎熬，甚至可能“越买越跌”。选择右侧交易难在对于趋势的判断，极易形成追涨杀跌。

对于普通投资者而言，如果你能坚信自己的判断和价值投资的信仰，买入并耐心地等待收获即可。特别是对于一个在低位长时间盘整的股票而言，当所有的利空都已经被充分反应时，一旦有利好因素，也许就是燎原之火。(中新经纬APP)

黄大智

（ HN666）