王涵等：下半年外需能否支撑中国经济？

中新经纬客户端6月4日电 题：《王涵等：下半年外需能否支撑中国经济？》

作者 王涵(兴业证券(601377,股吧)首席经济学家) 段超(兴业证券资深宏观分析师) 卓泓(兴业证券高级宏观分析师) 李岱遥(兴业证券宏观经济研究员)

2020年新冠肺炎疫情以来，全球外出活动受到限制。中国疫情得到有效控制，经济率先恢复。疫后内需持续恢复+海外供需缺口持续支撑中国经济，而在当前背景下，下半年外需能否支撑经济成为新的市场关注点。

整体来看，中国出口经历了“防疫品→消费品→中间品”拉动的依次上升。2020年以来，在新冠肺炎疫情的冲击下，中国经济率先复苏，中国制造为全球提供了生产能力，出口增速快速提升。

各大经济体的出口拉动逻辑，正在发生变化。从当前中国出口的拉动区域来看，对美欧、东盟、东亚是主要拉动力量，但不同区域的拉动逻辑不同。

①美国：拉动集中在消费品，但近期资本品/中间品也明显上升。除消费品拉动持续以外，2021年中国对美出口的中间品和资本品也出现上升，这一阶段比东盟和欧盟更晚一些，或反映美国产业链恢复的拉动效应已在显现。

②东盟：中间品和资本品是主要拉动。从2020年以来，东盟国家对中国出口的消费品拉动较低，但中间品/资本品的占比一直较高，这显示东盟国家生产恢复快于欧美国家，同时财政刺激力度相对较低。随着东南亚国家的新冠肺炎疫情再次暴发，需要观察其持续性。

③欧盟：消费和生产双轮驱动。相对美国而言，欧盟的出口拉动较为平衡，显示欧洲出口链条的生产恢复并不慢于美国。

外需逻辑正发生变化：

消费主线从商品向服务切换

需要注意的边际变化是，发达经济体复苏主线开始从商品向服务切换。伴随着疫苗的推进，发达经济体新冠肺炎确诊病例持续回落。与此同时，整体的出行指数也开始出现明显回暖。随着疫情约束的放开，发达经济体的需求主线或开始从商品消费转向服务消费。

美国：随着财政刺激效用的逐渐消退，商品消费或将见顶回落。

① 耐用品消费大幅超过疫情前水平，消费需求或部分透支。而从PCE的消费分项来看，商品消费，尤其是耐用品消费各项均已超过疫情前水平20%以上，理论上耐用品的使用周期远高于非耐用品与服务消费(如购置汽车、家具家电的需求替换周期较长)，多轮财政刺激造成的耐用品消费旺盛，或已部分透支美国耐用品未来的消费需求。

② 随着刺激支票发放告一段落，商品消费或将见顶回落。基于美国经济分析局(BEA)每月对财政刺激影响的测算，我们对美国居民收入进行了持续的跟踪预测。当前来看，前期美国居民收入中的最重要支撑——刺激支票，已基本发放完毕，2020年4月的第一轮每人1200美元刺激支票对美国居民收入的总贡献约2750亿美元，2021年1月每人600美元与3月每人1400美元理论上应贡献4580亿美元(2750*2000/1200)，2021年1-4月的实际贡献已达5400亿美元，这意味着刺激支票的发放已基本消耗殆尽。因此，随着“发钱”效应逐步消退，美国商品(尤其是耐用品)后续消费预期将见顶回落。

伴随着疫情约束放开，此前有缺口的服务业或将开始修复。镜子的另一面是，受到前期疫情的扰动，美国服务消费部分当前仍有较大缺口。因此，伴随着防疫政策的放开，美国服务业的修复缺口预期将进一步闭合：2021年2月以来，美国制造业PMI与非制造业PMI的比值已经快速下降。

考虑到服务消费拉动小于商品消费，美国需求对出口拉动或将下降。从这个角度而言，外需消费品对中国出口的拉动或正在进入中后期。 (中新经纬APP)

（ HN666）