庞溟 经济学博士 华兴证券（香港）首席经济学家兼首席策略分析师
美国联邦储备委员会在6月联邦公开市场委员会会议后，如市场预期地将基准利率维持在0-0.25%区间不变，重申“直到劳动力市场状况达到与委员会对充分就业的评估相符的水平，通胀已升至2%并有望在一段时间内适度超过2%”。
鹰派立场的背后是美联储对经济复苏的信心增强和对通胀的容忍度提高。在本次议息会议上，美联储上修通胀预期和经济增长预期，预计2021年、2022年和2023年美国GDP将分别增长7%、3.3%和2.4%，分别比3月时的预期值提高0.5个百分点、维持不变和提高0.2个百分点。与此同时，美联储大幅上调2021年的个人消费支出（PCE）物价指数同比增长预期与核心PCE物价指数同比增长预期至3.4%和3.0%，分别比今年3月时的预期值高出1个百分点和0.8个百分点。
本次议息会议已经开始讨论缩减购债规模。鲍威尔并未明确指出缩减购债规模的时间表和步伐，但承诺会对市场开展前瞻性指引，尽可能避免市场出现过度反应，并表示明年经济仍具有增长潜力，但财政上明年对经济的支持力度将弱于今年。
我们认为：美国最新的各项宏观经济数据显示，其失业率改善的进度慢于市场预期，最近几周已经有不少美联储官员暗示可能会调低经济达到最大就业所要求的就业人数增幅标准；供需缺口尚未弥合并造成通胀压力持续提升，房价的快速上涨和汽车价格走强同样推动了通胀上行；近期美国疫苗接种速度也从高峰期日均接种量300万剂次下降为约120万剂次，未接种人群的低接种意愿有可能会延迟美国重启经济的进度，经济继续强劲复苏但势头有所放缓。
根据纽约联储对市场参与者的定期调查，目前市场预期美联储将在首次开始缩减资产购买规模后三个季度内将资产购买规模缩减至0，并在之后的三个季度内开始首次上调联邦基金利率目标区间。我们维持此前的预测：
一是年内美国通胀水平有可能继续上行，高点可能出现在今年三季度至四季度，未来有望出现回落。我们预计2021年和2022年的CPI同比增长分别为3.8%和2.1%，PCE物价指数同比增长分别为3.2%和1.9%，核心PCE物价指数同比增长分别为2.9%和2.1%。
二是美联储可能在未来数次会议中开启沟通窗口，在第四季度议息会议中正式公告削减资产购买规模，并在2022年开始逐步削减量化宽松规模。美联储货币政策调整对经济和市场冲击的最主要因素是超预期的“缩减恐慌”，在充分沟通和预期建设后的正式启动缩减资产购买规模带来的影响相对较小。因此，短期更要关注预期变化对市场走向的影响以及市场出现波动的可能性。
三是从开始缩减资产购买规模到启动加息之间的历时可能短于2013年至2014年美联储退出第三轮大规模资产购买的九个月缩减用时。我们认为美联储有可能从2022年开始以月均100亿美元至150亿美元的规模缩减资产购买规模。
四是如果经济复苏步伐和力度符合预期，美联储有可能不早于2023年开始考虑加息。
五是近期美国通胀预期下行、宏观经济数据不如预期、金融系统流动性过剩、国债发行需求强劲、基建法案在国会受阻等诸多因素，共同带动近期美债利率下行。但中期来看美债利率有望继续上行并有可能到达2%的高点，其后可能下降。
历史数据表明，当美联储开始缩减资产购买规模时，美元指数在大多数情况下持续走强。在量化宽松政策退出的过程中，购债规模的减少有可能使美债承压，但美债实际价值仍由美元和美债的相对变化所决定。
后续建议观察美联储和其他主要经济体央行退出宽松政策的表态与启动时间点，如果美联储具有退出宽松的时间差，美债利率和美元指数有望获得支持。与大宗商品市场表现更为相关的是隐含收益率，而非联邦基金利率；在大宗商品中，原油价格表现强劲，而金价表现略为逊色。
我们预期在此次议息会议后，通货再膨胀和高利率的美股市场主题将得到进一步的支持。对股票市场来说，美联储货币政策不确定性的上升和加息预期有可能会给美股科技龙头和高估值、流动性驱动的板块带来压力和放大波动性，资金配置从成长股切换至价值股和周期股，从新兴市场切换至发达市场。
我们认为，市场已经预判和反映了缩减因素，2013年的系统性、传染性、大规模“缩减恐慌”对新兴经济体总体来说大概率不会重现，美联储货币政策正常化对新兴经济体的溢出效应具有差异性。美联储货币政策正常化对我国货币政策整体来说影响不大，但也有可能存在开放条件下跨境资本流动等方面的风险和不确定性。
（张洋 HN080）
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