特斯拉正处于黄金时代

10月20日，马斯克首次缺席特斯拉Q3季度财报电话会议，成为美国少有的几位不参加这一例行仪式的顶级高管之一。

这是一场早有预告的缺席。

早在七月份的第二季度电话会议上，马斯克就曾公开表示，除非有非常重要的事情要说，否则他将不再出席电话会议。

彼时，关于这样的“回避沟通”外界还有着诸多猜想，但Q3的一份亮眼成绩单，让所有人都瞬间明白了马斯克为什么不再需要出来讲话了。

特斯拉，稳了。

01 产能稳 

第三季度，特斯拉营收137.6亿美元，同比增57%。

目前，特斯拉的营收内容主要有四部分构成，分别是电动汽车销售、电动汽车租赁、能源生产与存储、服务和其他。

其中电动汽车销售是主要的来源，近几个季度贡献了特斯拉超过80%的营收，这也是我们要重点观察的业务。

数据披露，截至2021年9月30日的季度期间，该公司生产了237,823辆汽车，其中228,882辆是Model 3和Y低价车型，8,941辆为Model S和X高端车型。

产销方面，Q3生产23.78万辆，交付24.13万辆，这大约是投资者最喜欢看到的数据情况。

一方面，交付大于生产的特征让人心中有底，认为“好车不愁卖”。

另一方面，高达二十余万的交付量，不到四千的待提车差额，更让人心中最大的石头落了下来——供给产能充足。

过去一年多时间来，疫情和“缺芯”是整个汽车产业的最大痛点，几乎每一家传统车企都深受其害。

据媒体报道，由于全球半导体芯片短缺，雷诺今年的汽车产量预计将减少至少30万辆，减产量远超此前预估。

另一边，大众在其位于沃尔夫斯堡(Wolfsburg)的主要工厂内只生产了30万辆汽车，创下了自1958年以来的最低数字，远远低于疫情大流行之前的平均产量。

根据 AutoForecast Solutions（以下简称为 AFS）统计数据，截至9月26日，今年全球汽车已减产893.4万辆，同时推测今年汽车总减产量预计超过1000万辆。

在这样的大背景下，特斯拉产能几乎没有受到任何影响，以同比增长约73%的交付量，再次刷新了季度记录。

那么，为什么特斯拉没有受到缺芯的影响？

Q2季度时，特斯拉在电话会议上已经对此作出解答：

我们的团队已经展示了无与伦比的快速反应能力，并缓解了芯片短缺造成的生产中断。我们的电气和固件工程团队仍在努力设计、开发和验证19种新型控制器，以应对目前的短缺。 

大白话解读，就是“没有枪，没有炮，俺们自己造”。

这其实就是特斯拉一贯秉持的“垂直整合”的特性体现。

在汽车行业，特斯拉控制和维护自己的许多部件，同时拥有零售渠道的所有权，这是该公司应对全球零部件短缺的巨大优势之一。

关于此次缺芯潮，你说这是华为被制裁后引起的蝴蝶效应也罢，疫情引发的需求量暴增也好，或者说是芯片企业在研发上高度内卷的结果。

总而言之，种种原因叠加下，此次缺芯体现出来的一个最大特征就是：先进制程的不缺，落后制程的极缺。

而传统汽车与电子产品最大的区别就在于，芯片数量需求极大，芯片制程又非常“落后”。

一般来说，一辆采用分布式 E/E 架构传统汽车上会有40-150种芯片。而其中占主要数量的MCU芯片（用于发动机/底盘/车身控制），则采取的是90nm-130nm的“上古”制程。

这种芯片利润低，对良品率要求极高，生产商家少。

在疫情冲击以及高利润的消费电子类芯片出货量陡升的背景下，传统车企很难掉头。

反观特斯拉，由于采用中心化的处理架构（Model 3和Model Y），整个EEA（电子电气架构）架构只有三大部分：CCM(中央计算模块)、BCM LH(左车身控制模块)、BCM RH(右车身控制模块)。

与“行驶”，“转弯”和“停止”相关的控制仅仅由HW3.0（整车控制器FSD Computer，采用ARM A72架构，16nm制程）和三个车身控制器执行。

与传统车企需要40至150块芯片，特斯拉四块芯片就够了。

因此，除了芯片需求量少，制程上也远远领先传统车型的MCU芯片，可以采用供应链更充足的12英寸晶圆，进而没有遇到传统车企们遇到的问题。

某种程度上，这也反应了传统车企的惰怠。

作为有着百年历史的汽车行业，大量的食利集团和行业人才都已经躺在这片产业温床上栖息太久。

一直以来，基于成本和“偷懒”心理，传统汽车厂商几乎都选择了过度使用总线技术，用“打补丁的”方式去降低硬件总布置复杂程度，进而导致控制端和执行端对芯片的需求暴增。

在具体工作中，这种选择当然是非常方便的。

但在时代的拷问下，方便的代价最终变成了“系统低可靠，产业高耦合”的脆弱。

类似于此的细节问题密密麻麻，看似宏伟的大厦基座犹如齑粉，改革何其难。

02 营收稳 

事实上，此次财报发出后，外界最为关注的还是利润情况。

财报显示，当季主营的汽车业务毛利率提升至30.5%，较去年同期上行280个基点。整体GAAP毛利率提升至26.6%，同比上行超300个基点。

当季调整后的每股收益EPS为1.86美元，显著高于市场预期的1.59美元，较去年同期的0.76美元翻倍、增近145%。

GAAP项下净利润16.2亿美元，接近去年同期的五倍，也是公司史上第二次超过10亿美元，超过市场预期为13亿美元。

营业利润20亿美元，也同比翻倍，增幅达到148%。

先来看一个杂音：“营收低于预期，‘卖碳翁’的生意不好做了”。

这里主要是指特斯拉的碳积分收入大幅下滑。

所谓碳积分，其实就是在环保政策下的碳排放额度。

此前，作为新能源车企，特斯拉在很长一段时间都非常依靠这一营收，通过向其他制造商出售零排放车辆（ZEV）信用额和温室气体排放（GHG）信用额来获得收入。

财报显示，特斯拉三季度碳积分相关的收入为2.79亿美元，相较于高点的5.18亿美元几乎腰斩，更是连续两个季度下滑。

由于汽车交付数据会提前放出，相关营收很容易计算得出，因此营收是不是“超预期”，也主要看这一块收入。

我不知道给出定义的媒体老师是真不懂还是别的什么原因，一直以来，“卖炭翁”的称号都是一个调侃，一个黑料，仅就资本逻辑而言，这甚至是一个污点。

这一业务的本质其实就是吃政策红利，一家健康的商业机构如果收入和利润都靠碳积分来充数，那么恐怕也不会有太大的投资价值。

因此，碳积分收入的下降完全是一个接受甚至令人喜闻乐见的现象，要我说，趁早归零才是最好。

这意味着整体大势已经不再摇摆，传统车企也加速了向新能源行列的市场转型，这对先行者来说是一个绝对利好。

事实也确实如此，在过去的一年中，特斯拉的“碳积分老客户”大众就凭借着20%-25%的市场份额，成为了欧洲销量最高的电动车品牌。

聊完这个，再来看30%的毛利率。

这其实是一个很恐怖的信号，要知道特斯拉目前在销的绝对主力是低价车型（Model 3和Y），利润车型modelS和X还没有开始大量交付。

近些年，头部车企的5年平均毛利率最高约为22%，多数企业的毛利率低于20%，特斯拉30.5%的毛利率背后，是怎样的供应链把控能力和生产效率？

有人说特斯拉要做新时代的苹果，但其市场风格可远比苹果固守“高端/高利润市场”要霸道得多。

在“大范围普及电动车”的总纲领下，手握30%的毛利后，特斯拉大概率会继续降价倾销，而这带来的冲击无疑是巨大的。

对正在不断发展壮大的新兴市场而言，企业的市场规模重要性一定是远大于到手利润的。

关于这一点，特斯拉一直很清醒。

03 前景稳 

就资本市场而言，特斯拉的“漂亮”其实已经没有太多争议了。

所有人纠结的点，其实就在于定价情况。

单纯从传统的财务分析来看，特斯拉一定是被“高估”了的。

目前，特斯拉的内在价值是231美元，而股价在909美元，市盈率更是高达465，很容易就让人望而却步。

此次电话会议中，几位高管透露出来的信号也相对保守。

在谈及年销量2000万辆如何达到时，特斯拉表示作为一家公司，其目标是平均每年增长50%。

紧接着就警告称，增长率将取决于设备能力、运营效率以及供应链的能力和稳定性。

截至Q3，特斯拉累计交付量为62.54万，我们预计整个2021年特斯拉销量为90万，以50%的增长率来算，可得实现这一目标大约需要7.6年。

也就是说，倘若在未来八年里，特斯拉真的可以保持50%的年复合增长率，那么大约在2029年的Q3季度，该企业将实现2000万辆的交付。

保守估计，单就汽车业务来看，我们推断彼时特斯拉的利润将提升20倍，不考虑回购且股价依旧保持不变，那么其市盈率将维持在23左右。

经过这一系列计算，特斯拉909美元的股价到底是不是高估，大家就可以见仁见智了。

以上思路，其实是一个非常典型的保底式的主干分析，它最大的价值并不在于直接给你答案，而是给了我们一个进一步思考的抓手。

在这一基础上，我们就可以把注意力集中到以下两点。

1、如何评估看待50%的年复合增长率？

2、除了汽车销售这条主线以外，特斯拉的其他业务前景如何？

先来看第二条，如果说你认为特斯拉完全可以做到稳定的50%年复合增长率的话，那么当下的股价对你来说就应该是“合理的”，而其他业务的想象空间，对你来说更是“白赚”。

简单罗列特斯拉汽车之外的业务布局：机器人，储能业务，保险业务，脑机接口。

由于都在酝酿阶段，太星辰大海的话我们就不多说了。

就简单来看一个保险业务。

前不久，马斯克在Twitter上说，特斯拉计划10月份在美国得克萨斯州推出自己的汽车保险产品，正式进军保险行业。

在去年的三季度财报说明会上，马斯克就曾说：“保险将成为特斯拉的主要产品，保险业务价值将占整车业务价值的30%至40%。”

与传统保险业务不同，特斯拉的保险业务将完全基于大数据的收集，进而推出个性化服务。

举个例子，张三驾车习惯非常放浪，每日飙车，急刹次数远高于平均水平，且常常在凌晨四点开车，疲劳驾驶，那么，特斯拉将通过大数据的收集掌握这一情况，进而对张三收取远高于平均水平保费。

而相应的，驾车习惯良好的李四们则只需要收取一点点保费。

有人说，那张三不用你这个保险业务不就得了？

但随着李四们不断加入特斯拉的保险版图，传统保险企业就会发现自己的事故赔偿率将越来越高，进而不得不提高日常的保费价格。

这种基于场景数据的商业模式，对传统保险行业来说必定是降维打击。

*此处@中国平安

附 

说了这么多，最后再聊一些我的个人看法。

眼下，特斯拉正处于自己的黄金年代，满是希望，满是冲劲儿，满是年轻的荷尔蒙。

但这并不意味着永恒的坦途。

第一，数据安全问题，中国企业的跟随战略，后发优势。

基于这两点，在一个更长的时间维度下，我并不看好特斯拉在中国的市场前景。

第二，碾压式，通吃式的战略打法其实非常依赖于先发优势，头部聚集效应，以及当下的技术储备能力。

这种霸道过于刚猛，随着时间的推移，无论是友商的追赶（砸钱），还是上下游的安全感（联盟围剿），都不利于这种战略的长期持续。

对每年销售量在8000万以上的整个汽车市场来说，特斯拉现在只是一条小小的鲶鱼。

跃过龙门之后，这种策略很可能会适时调整。

但投资市场上，不乏有投资者抱有着特斯拉会“一统江湖”的幻想，可以说是市场情绪过热的一种表现。

最后，作为消费者，我恐怕短期内不会选择特斯拉这一产品，其中对于FSD（完全自动驾驶软件套装）的态度，我更是碰都不会碰。

理性的我非常清楚什么是进步方向，必要代价，事故概率，容错空间，也对特斯拉的这种探索精神保持着最大敬意。

但对个体来说，我认为更重要的是自己的生活，是实实在在的早点，茶点，以及琐碎的廉价快乐。

我承认有些人确实可以活得很酷，我也很欣赏这些人。

就像那些喜欢玩极限运动的朋友，我们没有有资格对他们的选择指手画脚。

说真的，买特斯拉，用FSD，为自动驾驶技术积累宝贵的前期数据，这可比极限运动酷多了——后者只是自我愉悦，而前者那是实实在在的为全人类做贡献。

你们特别酷，真的。

但我不要成为代价。

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（李佳佳 HN153）