美联储缩债靴子落地 加息还远吗

经济观察报 记者 老盈盈 年内最重要的美联储会议召开，Taper（缩减购债）靴子落地。

美联储公布利率决议后，美股三大指数集体拉升，道指上涨0.29%，报36157.58点；标普500指数由跌转升，上涨0.65%，报4660.57点；纳指上涨1.04%，报15811.58点，齐创历史新高。美债收益率集体上涨，10年期美债收益率上涨 5.38个基点报 1.61%；COMEX黄金期货收跌 1.08%，报1770.1美元/盎司，美元指数跌0.25%，报93.8671；离岸人民币兑美元涨80个基点报6.3949。“这主要反映了市场认为Taper节奏并未超预期鹰派；而美债收益率和黄金同步上行，更多反映了美联储对通胀的担忧加剧以及加息预期的升温。”国盛证券首席经济学家熊园认为。

Taper靴子落地后，市场的关注度更多转向加息，但就此次议息会议来看，加息似乎没有明确信号。美联储重申将维持中性的政策立场，强调启动Taper不会对加息产生任何直接或间接的暗示。

当前美国通胀预期已位于近10年高位，市场对于美联储首次加息预期已提前至2022年6月。但毫无疑问美联储仍然需要在稳定经济增长和抑制通货膨胀方面做出平衡。“推动经济增长保持平稳的就业还是会放在最为重要的位置上，所以就能理解为什么美联储没有直接采取强硬的加息做法。”植信投资首席经济学家连平对经济观察报记者表示。中信证券(600030,股吧)固定收益首席分析师明明则预计美联储加息时点或在明年第四季度，而非市场预期的明年年中。

Taper来了

北京时间11月4日凌晨2:00，美联储公布利率决议，维持利率在0%-0.25%不变，并表示鉴于经济已朝着去年12月以来委员会的目标取得了重大进展，从11月中旬起，将开启每月减少购债计划，那意味着11月将减少150亿美元（100亿国债+50亿MBS）的购债规模。12月Taper规模加大，在11月减少购债150亿美元的基础上，12月起联储将加快Taper进度，将每月减少购债规模缩减至300亿美元（200亿国债+100亿MBS）。

考虑到之前的购买计划一直是每月增持至少800亿美元的美国国债和400亿美元的MBS（即合计1200亿美元），若按照每月增加150亿美元的缩减购债计划，则意味着只需要8个月便可以完成Taper进程，即2022年年中美联储Taper进程将正式结束。

对此，在熊园看来，本次Taper方案与2013年有两大不同，一是当月宣布当月就执行，二是按月缩减而不是按会议缩减。根据纽约联储的市场调查，Taper的执行时间和持续时间均不算超预期。此外，值得关注的是两种不同缩债模式的对比：若按会议缩减，每次会议需要缩减200亿美元，结束购债前还需要再购债4800亿美元；若按月缩减，每月缩减150亿美元，结束购债前还需要再购债5400亿美元，因此按月缩减的方案实际上比按会议缩减更加鸽派。

此前，为了刺激美国经济复苏，美国使用一系列量化宽松政策，向市场释放流动性。但货币超发的同时，美国资产已经出现了泡沫，股票估值较高，房地产市场价格高涨，收紧流动性显得尤为重要。在实施Taper的考量上，美联储主要考量的指标包括美国经济复苏的情况、通胀和就业。种种迹象表明，美联储对后两者的容忍度已经提高，而从近期美国基本面情况来看，美国经济复苏在持续加强。

疫情方面，美国新型冠状病毒新增确诊人数从高位回落，疫情情况边际趋于缓和。从GDP数据来看，在德尔塔变异毒株引发的疫情反弹影响下，2021年第三季度GDP折年数同比增长4.87%，环比折年率仅为2%。从非农就业人数变化来看，美国9月季调后非农就业人口增加19.4万人，创2021年1月以来新低，失业率降至4.8%，为2020年3月以来新低。

实际上美联储自2020年12月底已经开始讨论Taper。今年6月的议息会议分别上调隔夜降回购工具利率和超额准备金利率5个BP至0.05%和0.15%，同时还上调了2021年的经济增长预期与通胀预期。7月的议息会议讨论了如何改变资产购买的时机、节奏和组成等，同时宣布建立两项长期回购协议机制，即SRF（国内常备回购便利工具）和FIMA回购工具（适用于国外），以为后续Taper和货币政策正常化做准备。

8月的全球央行年会上，美联储主席鲍威尔提出“今年开始降低资产购买速度可能是合适的”，透露年内启动Taper的清晰信号，但未明确时间，只是说启动时机取决于疫情与美国经济形势的变化。9月的议息会议更强有力地释放出Taper落地的信号：“如果进展大致如预期，资产购买步伐将很快放缓”，而且鲍威尔在此后的讲话中也对Taper着墨较多，“如果经济走势继续与预期一致，可以很容易地在下次会议上采取紧缩措施。就业问题取得了实质性进展。如果持续出现进展，缩减购债规模可能很快就会得到保证，缩减购债规模可能在明年年中左右结束。”

何时加息？

Taper落地后，何时加息则成为下一个外界关注美联储动向的焦点。

美联储以及大多数预测者并没有预料美国通胀会上升得如此迅速，甚至一直认为通胀是“暂时性”问题，并预计通胀最终会缓解。然而，10月29日美国商务部的报告显示，9月的年度通货膨胀率以30年来最快的速度增长，达到4.4%；其中能源项仍是CPI主要增长项，达到24.9%，食物通胀率达到4.1%；消费方面，9月零售数据大超市场预期，但消费者信心仍然维持下行。投资方面，未季调美国耐用品新增订单9月同比增长14.4％，季调环比下降0.38%，高于预期值-1.1%。

美国前财长萨默斯此前表示，规模更接近二战水平的宏观经济刺激有可能引发我们一代人从未见过的通货膨胀压力，影响美元和金融稳定。如果能够迅速调整货币和财政政策以解决问题，这将是可控的。但鉴于美联储甚至否认通胀的可能性，国会也不会削减开支，通胀预期存在大幅上升的风险。“通胀是一个问题，但是经济恢复也是个问题，美联储宁愿认为通胀的影响是有限的和阶段性的，而整个经济的复苏的势头也需要加以维护。而且通胀和经济复苏这两个方面孰轻孰重，毫无疑问是推动经济增长保持平稳的就业放在最为重要的位置上，所以就能理解为什么美联储没有直接采取强硬的加息做法。”植信投资首席经济学家连平表示。

在11月的会议声明与新闻发布会上，美联储首次公开直面通胀问题。鲍威尔强调经济再开放过程中的供求不平衡导致一些部门物价显著提升，通胀已超过2%的政策目标。与此同时，美联储指出现有的货币政策工具难以缓解疫情导致的供给约束问题，根治通胀需要市场自发调节完成，但再平衡时间高度不确定。另一方面，美联储表示对通胀给美国家庭和个人带来的影响表示关切。

似乎此次会议没有就加息释放更多信息。美联储重申将维持中性的政策立场，强调启动缩减购债不会对加息产生任何直接或间接的暗示，在加息之前仍会开展严谨的测试，以判断经济是否符合政策目标。

鲍威尔在发布会上表示，将在2022年中期结束购债；预计高通胀可能持续下去，将在适当的时机采取行动应对通胀；可能会在2022年下半年实现充分就业目标，在那之前通胀目标可能已经达成。熊园认为，鲍威尔此番表态，意味着2022年三季度可能就会满足加息的条件。

“Taper和加息都属于货币政策收紧，但是它们整个市场影响的程度是明显不同的。因为缩债是每个月减少一定的数量，这个规模其实是很有限的，这种流动性的变化对市场的影响，是潜移默化才会产生的，不是一次性大规模的。”连平对经济观察报记者表示，但利率是一个比较重磅的工具，它的力度是比较大的，对整个经济和资产价格的影响也比较大，会影响到房地产，也会影响到股票，这是Taper没法比的，所以利率要动的话，就需要特别的谨慎。美国整个宏观调控机制，从货币政策来看，特点就是价格型的调控影响特别大，而数量型的调控对美国经济来讲影响不是特别大。

中信证券固定收益首席分析师明明预计美联储加息时点或在明年第四季度，而非市场预期的明年年中。“当前美国通胀预期已位于近10年高位，而当前市场对于美联储首次加息预期已提前至2022年6月。但是，正如鲍威尔一直表示的，Taper对于加息没有直接信号意义，我们认为调整政策利率需要综合考虑通胀、就业以及经济增长情况，美联储在加息问题上可能未必有市场预期得那么靠前。考虑到此前预测通胀或将从明年年中之后开始有所回落，我们仍然预计美联储加息时点的基准情形或在2022年第四季度，而非市场预期的明年年中。”明明称。

对于本轮美联储货币政策紧缩周期的影响，央行副行长、国家外汇局局长潘功胜曾表示，美国与非美经济体的经济增长差和货币政策差均小于上轮紧缩周期，预计将限制美元升值空间。他表示，当前新兴市场面临的资本外流风险也弱于上一轮美联储货币政策紧缩时期。预计我国外汇市场受本轮美联储政策转向的影响可控，跨境资本有望继续双向流动，人民币汇率将在合理均衡水平上保持基本稳定。

（李显杰 ）