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【正文】
2021年11月15日，统计局发布10月经济数据（含消费、投资等），本文结合之前公布的10月金融数据、PMI数据、CPI数据等，对10月经济情况进行全面分析，以窥探目前经济基本面的整体情况。
一、数据进一步印证经济已呈现出一定底部企稳迹象
虽然三季度当季经济增速回落至4.90%的新低平台，但先前的10月金融数据已经表明在政府债券、短期贷款及票据融资等方面，相关指标已经呈现出一定底部企稳迹象，对应的投资、消费等领域修复态势明显。10月经济数据进一步印证了上述结论，相关经济指标底部企稳态势明显。
（一）工业生产与消费较预期值与前值明显改善
相较于9月份大多数经济指标低于预期值和前值，10月经济指标出现了明显好转，工业增加值当月同比分别高出预期值0.30个百分点、高出前值0.40个百分点，社会消费品零售总额当月同比分别高出预期值1.50个百分点和0.50个百分点。可以看出，工业增加值的改善还是比较明显的，而消费端的改善也与金融数据相对应，如受国庆假期等因素推动，今年10月居民短期贷款新增0.04万亿，同比多增0.02万亿，较9月的同比收缩迹象呈现出明显改善迹象。
（二）投资端的修复可能刚刚开始，后续有望逐步企稳甚至回升
虽然受专项债券前置发行等政策因素推动，今年10月当月，政府债券新增0.62万亿（11月当月新增专项债券规模预计将达到0.66万亿元），同比多增0.12万亿元。但目前政府债券发行还未真正形成实物资产，如今年1-10月固定资产投资累计同比增速为6.10%，较前值低1.20个百分点、较预期值低0.20个百分点。不过从9月的基建投资、制造业投资以及10月的民间投资和专项债发行等数据来看，目前投资端的修复可能刚刚开始，后续有望逐步企稳甚至回升。
（三）贸易数据继续表现强势，不过预计未来会逐步趋于回落
今年10月，贸易数据延续着9月的强势表现，如今年9月-10月当月，出口同比增速分别高达19.90%和20.30%（连续三个月回升）、进口同比增速分别为10.10%和14.50%、进出口同比增速分别为15.40%和17.80%。
整体上看，相较于7月贸易数据的回落，8月数据超预期的好，9月与10月出口方面向好态势得以延续，这说明海外经济体疫情的反复以及经济基本面的修复在对国内贸易形成了支撑，不过在基数效应及海外经济修复进程加快等因素的影响下，后续贸易端可能会逐步趋于回落，对经济的支撑力度会趋于减弱。
（四）PPI开始向CPI传导，PPI与CPI剪刀差持续负向扩大
大宗商品价格上行导致生产成本处于高位是这一段时期以来的聚焦点，而10月数据显示PPI与CPI之间的剪刀差也呈现继续扩大态势，意味着企业的生产成本压力比较大。特别是我们看到，今年10月当月，CPI与PPI同比分别为1.50%和13.50%，较9月分别上升了0.80个百分点和2.80个百分点，表明不仅生产端的成本压力愈发突出，消费端的压力也已体现，PPI已经开始向CPI传导。
与此同时，央行在之前的发布会上也提出“PPI可能在近期维持高位……PPI有望于今年底至明年趋于回落……预计CPI有所上行”，这意味着PPI仍将处于高位一段时期，而处于低位的CPI将由于基数等原因趋于上行，不过这个判断的实现可能还要再等几个月，目前PPI上行与CPI下行还未看到拐点迹象。
对于如何缓解企业生产成本压力，3000亿支小再贷款政策以及普惠小微贷款延期还本和信用贷款支持政策仍是央行的主要手段。
二、地产行业主要指标继续走弱，预期虽向好、但中长期仍偏弱
地产行业是最受政策和市场关注的领域，虽然地产行业政策已经开始微调，并带动个人住房按揭贷款、并购贷款有所修复，但大方向并没有变。数据上显示地产行业增速虽然仍保持在相对高位、预期有一定改善，但持续走弱态势以及中长期预期仍然偏弱，政策层面似没有从根本上扭转的迹象，地产行业与政府之间的博弈过程仍然在持续，而地产行业之间的整合重组依然是主旋律。
具体看，今年6-10月，房地产开发投资累计同比增速的两年平均值分别为8.20%、8%、7.7%、7.2%和6.8%，全国商品房销售面积累计同比增速的两年平均值分别为8.1%、10.25%、7.68%、4.60%和3.60%，全国商品房销售额同比增速的两年平均值分别为14.70%、14.33%、10.82%、10%和8.8%，均呈现出明显下行态势。特别是在商品房销售面积方面，两年平均值已降至3.60%。
考虑到地产行业政策收紧影响的不仅仅是地产行业，还会进一步影响到与之相关的居民短期贷款与企业短期贷款。而这两天市场频传的“并购贷款不纳入三道红线（配合地产企业整合）、加大涉房贷款投放力度（以合理融资需求和置换性债务融资为主）”等也基本已被证实，地产行业的趋松态势较为明确，但对象主要聚焦于合理的个人住房需求、没有踩线的民营地产企业以及国有地产企业，一些地方金融机构仍然显得比较谨慎。
三、尽管经济有所回暖，但预计会比较缓慢、未来下行压力仍值得重视
虽然消费、工业增加值、投资、贸易等指标显示中国经济已呈现出底部回暖迹象，但也应该要认识到各指标之间的表现实际上仍有一定分化，部分指标显示当前及未来一段时期的经济潜力下行压力依然需要给予重视。
（一）PMI数据（连续两个月位于荣枯线以下）显示经济形势没有那么乐观
PMI数据显示经济运行并没有那么乐观。具体看，10月制造业PMI为49.20%，较前值下降0.40个百分点，连续七个月下降，连续两个月位于荣枯线以下。其中，新订单PMI也已连续三个月位于荣枯线以下、连续四个月下降。
具体从企业类型看，10月大型企业、中型企业与小型企业的PMI数值分别为50.3（连续三个月在50附近徘徊）、48.6（连续两个月位于荣枯线以下）和47.5（连续六个月位于荣枯线以下），可以看出中小型企业的生产预期似乎并不乐观。
（二）真正反映实体经济融资需求的企业中长期贷款表现仍较为弱势
受限电限产、疫情多点扩散等因素影响，真正反映实体经济融资需求的企业中长期贷款表现仍然较为弱势。今年10月企业中长期贷款新增0.22万亿，同比大幅少增0.19万亿，连续三个月同比大幅少增，特别是，今年10月当月企业中长期贷款新增0.22万亿，和2019年同期新增数据相当，低于2017年的0.24万亿，这些均表明企业的中长期融资需求较为低迷，资产荒问题较为突出，当然也反映中经济运行中的一些潜在问题或硬伤仍然存在。
综上，今年四季度和明年上半年的经济下行压力依然较大，并没有数据上呈现的那么优势，后续贸易端的支撑可能会趋于减弱，地产行业的影响已经逐渐体现，虽然消费与投资有底部企稳甚至回升迹象，但在基数效应、企业生产成本处于高位以及整体政策环境没有明显改变的情况下，未来经济下行压力仍值得关注。
四、经济增长动能出现轮转迹象，后续消费和基建将逐步开始发力
（一）在经济下行的过程中，需要注意其中的一些微妙变化。具体看，随着海外疫情的改善，贸易数据可能会有一定回落，因此国内经济增长的动力似已出现一定程度的轮转迹象，之前表现一直不佳的消费和基建投资可能开始充当主力，而后者则需要政策层面的加持。特别是，数据显示，今年9月消费与投资已呈现出超预期和底部回升的迹象，10月底部回升的态势进一步明确，我们预计消费与基建的未来回升态势应会延续，成为支撑经济的重要力量。
（二）尽管，动能的轮换过程可能不会那么顺利，对地产行业可能出现的超预期回落，政策层面仍然需要进行预调微调，提前进行应对。实际目前已经在这样做，而这是很有必要的，对于未完工项目和完工项目销售端以及地产行业整合重组的适度政策支持，是当前及未来一段时期政策层面给予地产行业的一丝曙光。
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（完）
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（董云龙 ）
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