《金融博览?财富》｜全球通胀对我国经济的潜在影响

作者｜陈雳「川财证券首席经济学家」

今年以来，由于全球经济复苏、刺激政策生效和供应链修复缓慢，全球主要经济体通胀迅速升温并屡超预期。美欧主要央行行长们几乎一有机会就会提示，通胀是“暂时性”的。但在新冠肺炎疫情不断反复的作用下，通胀压力变得更加难以判断。

全球通胀的原因及特点

首先，本轮全球通胀最重要的驱动因素是能源。

伴随新冠肺炎疫苗接种的推进，新冠肺炎疫情有所缓解，全球经济生产处于复苏阶段。新冠肺炎疫情后，全球央行长期维持量化宽松政策，有力助推了实体经济的复苏。然而在流动性异常宽松的环境下，需求推动的大宗商品等原材料价格上涨以及供给短缺推动的能源价格飙升，主要经济体CPI出现趋势性回升。全球主要国家的新能源政策打击了传统能源供给，极端天气给能源的供需两端带来冲击，宽松的货币和财政政策又人为扩张了能源需求，由此引发全球能源供需失衡。这种失衡扭曲了能源市场价格，推高了原材料、制造、运输成本，并将价格最终传递到消费端，引发了全球性通货膨胀。

其次，除了能源价格的飙升外，受到极端天气影响，主要粮食出口国粮食收成不佳。面对粮食需求激增，各国粮食库存不断减少，食品价格也由于粮食的供需缺口而出现大幅上涨。

最后，美国、英国、欧洲、俄罗斯劳动力短缺，且居民消费旺盛导致工资-物价螺旋式上升。美国目前的非农就业人数比新冠肺炎疫情暴发前减少了300多万，但相较于疫情初期，就业人数已经回升许多，劳动供给也在增加，劳动力市场有望持续回暖，供应链紧缩的问题也会得到改善，由供给端导致的通胀有望缓解。由于工资黏性，前期劳动力短缺导致的工资-物价螺旋式上涨较难改变，这可能是2022年下半年影响美国通胀水平的重要因素。

由能源紧缺和粮食减产引发的通货膨胀，对市场的影响，很大程度上取决于持续时间；由工资-物价螺旋式上升导致的通货膨胀的影响，短期内较难消除。此次经济复苏与历史上的危机后复苏过程的不同点在于：历次危机主要冲击需求，供给能力影响不大，在复苏过程中需求回升，供给能力高于需求，通胀趋势不明显。而此次疫情同时冲击了供给和需求，需求复苏的过程并伴随着供给回升，进而导致通胀趋势明显。

全球通胀压力仍将持续

全球通胀高企，市场共识是全球通胀还会持续。

11月，美联储议息会议全票通过维持联邦基金利率区间在0%-0.25%水平不变，并将启动缩减购债计划（Taper），每月资产购买规模减少150亿美元，将每月国债和MBS购买量分别调整至700亿美元和350亿美元（此前分别为800亿美元和400亿美元），12月将加快缩债步伐。如果按照当前按月的缩减进度测算，Taper到明年年中结束，在这期间，美联储后续投放的流动性规模仍然十分可观，Taper的节奏对于市场冲击相对有限。

11月4日，英国中央银行英格兰银行宣布，将基准利率维持在0.1%的历史低位，8950亿英镑规模的债券购买计划也将保持不变，将应对经济增长放缓置于比应对通胀更加重要的位置。由于供应链紧张和全球能源价格的大幅上涨，英国央行预计11月CPI将达到4.5%，并且整个冬季都会保持在该水平附近，预计2022年通胀水平在4月份达到5%左右的峰值。英国央行已经结束了休假补贴，后续也会根据休假补贴取消之后对经济、就业以及通胀的影响，再决定收紧货币政策的规模。

欧元区10月CPI为4.1%，相比1月的0.9%，抬升迅速。德国央行发布的最新月度报告显示，德国11月份通胀水平可能仅略低于6%。欧洲央行认为，推动通胀的因素是暂时的，并且欧洲央行将继续维持三大关键利率不变，同时保持宽松货币政策，预计欧元区的通胀将在2022年下降，但其下降速度将比之前预期要慢。目前，欧洲新冠肺炎感染病例激增，占了全球病例数和死亡人数的一半，最新发现的奥密克戎变异株使疫情的不确定性增大。在这轮疫情之前，欧洲央行就反复跟市场强调2022年大概率不会加息，而当下的疫情会让欧洲央行放缓收紧政策的速度。短期来看，在能源和运价高涨的趋势下，加上德国决定暂停批准俄罗斯到欧洲的北溪2号天然气管道执照的认证程序，导致英国及欧洲天然气价格进一步上涨，再加上税收的上调，通胀仍将维持高位。

10月份，俄罗斯央行宣布将基准利率提高75BP至7.5%，这已经是俄罗斯今年以来的第六次加息，并发出了可能进一步上调的信号，原因是俄罗斯央行认为目前的通胀水平大大高于此前的预测，并将通胀目标设置为4%。但短期来看，今年年底的通胀会维持在7.4%-7.9%。俄罗斯加息后，会增加英格兰银行加息的概率。若英国加息，会增加其他欧洲国家加息的概率，最终导致欧洲央行被迫加息。

对我国经济的潜在影响

海外新冠肺炎疫情的反复使供应链紧缩导致经济增长放缓，但居民消费需求旺盛，这使得政策支持、疫情控制较好的我国出口猛增，经济快速恢复。1-10月，我国进出口总额4.89万亿美元，规模已超2020年全年，再创历史新高。今年上半年我国出口、进口国际市场份额分别达到14.6%和12%，均创同期新高。短期来看，进入冬季后，欧洲疫情再次暴发，且病毒不断地变异，为海外经济恢复带来较大的扰动，预计第四季度会继续支撑我国出口。若2022年海外疫情受到新冠变异株的影响较大，将会继续支撑我国的出口。

但从外部环境和内部运行情况来看，国内保持经济平稳运行难度有所增加。本轮发达经济体货币宽松政策较2008年节奏更快、强度更大，美国货币政策转向后，推动美元指数上涨、美债收益率上升，欧洲央行和加拿大央行开始缩减量化宽松，俄罗斯表示会继续加息，英国加息压力也会有所增大，其外溢效应会扰动全球资本流动，并可能对新兴经济体产生影响，主要表现在资产价格震荡、资本外流、汇率贬值、股市和债市联动效应。众多新兴经济体已经开始加息，但是对我国的借鉴意义不大，因为我国货币政策强调“以我为主”“稳字当头”的基调。

我国经济体量大、经济韧性强。新冠肺炎疫情发生以来，我国坚持实施正常的货币政策，今年上半年货币政策力度已基本回到疫情前的常态，在全球宏观政策中保持领先态势；汇率弹性不断增强，应对外部冲击的吸收能力提升；人民币资产吸引力增强，海外机构加大配置人民币资产，难以形成资本的单边流出。海外政策转向不可避免，因此要积极应对：货币政策坚持“以我为主”，增强自主性，搞好跨周期设计，服务实体经济，引导金融机构增强对中小微企业、绿色发展等重点领域和薄弱环节的支持力度；有效防控金融风险，为经济高质量发展营造适宜的货币金融环境，使国内经济保持平稳运行。

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（李显杰 ）