2022年互联网K型复苏（上）：反弹者

去年年初，我们基于政策风向和行业发展阶段，做出了对互联网科技行业全面看衰的判断（《互联网永失主爱》：“今年的互联网相关股票，谨慎看待，或干脆不要再看了”）。

随后，SEC的《外国公司问责法案》正式通过后，我们进一步做出了《历史级脱钩》的趋势预判。

总体来说，互联网行业在过去一年是两面挨打：

一方面是自身内因，发展到一定阶段后魅力不再。

另一方面则是外部因素，动荡的国际环境导致其在资本市场上多年来依赖的循环模式（以VIE为代表）被生生打断。

预判未来的核心难点在于“归因”。

在当下我们注意到，许多人在对中概股的现状归因时，过度放大了外部因素而忽视了更为固化持久的内在难题。

从而轻易得出结论：“此次不过是寒流过境。随着监管与外部国际形势的缓和，互联网依然会大幅回暖。”

从业者这样想还能理解，毕竟困难时期信心比黄金还贵。但投资者若也轻信了这套说辞，恐怕还会在接下来的一年里继续挨打。

放眼2022年，我们将进一步修正判断，从全面看衰转向“K型复苏”。

一方面，部分企业本身的自救措施、前瞻布局、转型速度，都将在新的一年里逐渐显现作用价值，结合资本情绪的理性修复，这部分企业将迎来相对强势的反弹；

另一方面，行业价值与社会需求的底层根本性转向，也将对那些自救不积极、转型速度慢、抱残守缺的互联网企业以更重的致命打击，这部分企业则将成为“K”中的那条下行曲线，直至消失在历史长夜。

上一篇中，我们对宏观外部环境进行了四项总结，分别是：

“信息差生意到头了”（传统互联网核心竞争力到了失效期）；

“走向广义的专精特新”（从无边界模式到深耕细作）；

“社会价值与企业命运高度绑定”；

“导向反转后，企业的优势/劣势原地互换”。

基于此认知，再结合企业现状，我们将企业划分为“坚定看好”、“谨慎看好”、“不看衰”、“谨慎看衰”、“坚定看衰”五档。

必须说明的是，企业的发展过程中往往会出现“意外”，比如强人中兴（微软找到了云计算），或黑天鹅（华为被制裁）等，这些都是不可预料的。

因此这份所谓的分类名单，最多也就是仅供参考的一家之言，绝不构成投资建议。

01 坚定看好 

*比亚迪(002594)、宁德时代(300750)、蔚小理等新能源赛道

数据显示，特斯拉2021年全年交付93.6万辆，比亚迪60.38万辆，蔚小理中，按销量排名，小鹏、蔚来、理想分别给出了98155、91429、90491的成绩，哪吒、威马、零跑也紧随其后，各自拿出了不错的成绩。

与2020年相比，几乎所有厂商都实现了翻倍增长，大势明朗。

关于这一赛道前景的光明，我们甚至不好意思说自己是在做判断，只能说是“陈述事实”。

诚然，盛世之下，裂缝依在。

比如安全隐患，电池方面的自燃问题，自动驾驶技术的不稳定性，再比如续航问题，充电模式问题，营销过程中出现的品牌问题，补贴退潮、乃至盲目招商的行业虚火等。

这些道理都是存在的，也是非常有必要反复曝光、督促、重视的行业弊病。

但我们一直以来更加强调的是，世界上有许多逻辑，其中更是分为“大逻辑”与“小逻辑”。二者之间，“大逻辑”是管着“小逻辑”的。

一百个强有力的小逻辑，在一个压倒性的“大逻辑”面前是毫无招架之力的。

性价比更高的技术方向（性能），更广阔的发展前景（无人驾驶），更符合共识的大势所趋（碳中和），在这几项坚定如山的大逻辑面前，新能源赛道势不可挡。

乘联会最新数据显示，11月新能源乘用车零售销量达到37.8万辆，同比增长122.3%，环比增长19.8%。

11月新能源车零售渗透率为20.8%，1-11月渗透率为13.9%。乘联会判断，2022年新能源乘用车渗透率可突破20%。

过往互联网行业的经验告知我们，当一个行业用户渗透率来到20%时，其发展速度将迅速呈指数型上升（引爆点）。

一方面种子用户的口碑传播将初步形成规模，另一方面现有规则体系，厂商水准也将趋于成熟，再叠加行业本身的先进性，一个增长最为迅猛的黄金时代即将到来。

爆炸级的数据面前，一切问题都将被暂时掩盖。

整体赛道的光明，也使得企业之间的差异化竞争，战略战术等问题相对不那么凸显。

*小 米

关于2022年，我们首先想指出的是：“智能手机市场，海外空间仍然巨大。”

基于国内整体环境的残酷竞争，我们早在2019年就作出了“智能手机市场已进入红海”的判断。

但通过信息的进一步收集，我们逐渐改变了看法。

一方面，中国作为全球智能手机最大消费市场，且竞争最激烈的厂商都来自中国，在这样的情况下，我们的智能手机市场是高度内卷的。

在行业交流中我们也了解到，北欧市场的手机做工及品质，差不多落后国内手机市场一到两年。

而非洲市场，南美市场等有待进一步开发的地区，增长空间依然巨大。

然后就是新能源汽车赛道。

一方面，小米基于历史原因，分别在互联网和供应链制造两端，都有着丰厚的经验积累，这种独特性可以说天然就是为造车所准备的。

另一方面，现金流、品牌效应、营销渠道、供应链关系等重大门槛方面，小米本身也都储备丰富，更不提对汽车行业本身的投资布局。

现如今，唯一的问题就是“新能源赛道的发展速度远超此前想象”。

人们担心的是，倘若2022年急速增长过后，市场格局已趋于稳定，那么小米造车又该何去何从？

雷军也曾表达过“首战就是决战”的判断，对此我们也相当认同。

就目前来看，小米官方给出的首发时间节点在“2024年上半年正式量产”，确实显得有些太晚。

但依然有几个确定性因素需要考量：

1、与智能手机相比，汽车的购买决策链更长，更换更低频，技术爆发也相对低于摩尔定律。因此增长曲线也将更平滑，时间窗口也会相应延长；

2、小米选择的自营模式是典型“先难后易”，其背后打通的是全部公司技术积累、产品体验甚至是销售运营、市场营销方面的能力和资源，与从零开始的创业项目全然不同；

3、所谓的时间窗口，更重要的是品牌心智的占领。小米在这一方面的积累，哪怕真的很晚上市，市场也会给予其一定的实验空间，好比老干妈去做休闲零食，基于以往的品牌信赖，消费者是愿意进行大规模的“尝鲜式”消费的。当然，若产品口碑不佳，那么一定会更加难以打开局面，这就又回到了“首战即决战”的逻辑；

4、随着2022年新能源赛道的进一步爆发，资本市场的小米股票，由于确定性预期很可能会迎来抢跑；

最后再简单说一嘴“AIoT”业务。

官话来说，小米造车的战略定位就是“切入汽车赛道，让全球用户享受无所不在的智能生活”，即造车本身，也是AIoT大战略下的一个细分领域的突破。

但老实说，由于新能源电动车风口的强劲，资源的挤占一定是会出现的。

我们认为，作为在该领域布局最早，投入精力最多的企业之一，AIoT业务对小米来说是一个弯道超车的好机会，但更重要的是风口的起风。

目前来看，AIoT业务缺乏统筹的切入点。我们认为，随着家装市场的进一步整合，AIoT才会在C端市场上（家庭场景中）迎来起飞的可能。

一个人能撑起的梦想是有限的。

整个社会所能容纳的探索方向，风口机遇也是很有限的。

对当下的小米来说，AIoT业务仍需要较长时间的蛰伏，且风口来袭时，也仍旧需要面对来自华为、谷歌乃至BAT们的高强度竞争。

*京 东

在“坚定看好”这一维度，“新能源汽车”，是新物种，新赛道，新风口。是2000年的互联网，是2010年的TMD（头条、美团、滴滴），是新生力量，不可战胜。

“小米”，以及未上市的华为，是风口照拂而来的巨头，是现有资源高度适宜新赛道的传统豪强。是切入云计算的阿里微软，是推出微信的腾讯，这需要强大的执行与努力奋斗，但更重要的是去顺势而为。

“京东”均不属于以上二者，它全然脱胎于曾经的高光赛道“互联网”，也和每一个传统互联网企业一样，面临着严峻的“穿越周期”的难题。

但相比于其他同行者，京东已经提前拿到了“免死证”，以下是论证过程。

有统计显示，2021年整个中概股累计跌去了7600亿美元，差不多蒸发了1/3的市值。

其中，大跌80%及以上的有40家左右，跌幅40%以上的超过150家，教育股濒临团灭：高途今年累计下跌96%，好未来累计下跌95%，新东方累计下跌89%。

其他知名企业也同样难堪，爱奇艺累计下跌76%，拼多多累计下跌69%，阿里巴巴累计下跌51%。

港股方面，以年初2月为基点，腾讯、美团、快手等企业也分别下跌了42%，53%，82%。

相比之下，京东股价则显得相对平稳，全年跌幅为26%。按年内的最大跌幅来计算也只是下跌了35%。

中国金龙指数走势图

值此风雨飘摇之际，京东在一系列的恐慌情绪中表现得相对最为稳定。这已经从某种意义上反映出了，资本市场认为该企业受到的负面影响相对最少。

但在我们看来，京东某种意义上踩中了“反垄断”的风口。

基于历史原因，京东从一开始就不得不选择进行差异化竞争来谋求其成长空间，这种表现很长一段时间都使其在以灵活、快速见长的互联网行业中像一个异类。

比如对自建物流的拥抱，对纳税的强调，对五险一金的坚持，以及后来饱受争议的“兄弟论”等。

套用我们第四项宏观认知，京东就属于“劣势变优势”的典型代表。

随着国内外环境对品质、共同富裕、员工关怀、企业社会责任的不断强调，京东以往拖累自己的品质也直接扭转为了利好。

再来看对“信息差”的依赖。

自营模式为主的京东，从一开始其核心价值就更多地侧重在了对品牌方的掌控，对供应链的优化，以及对消费市场的敏锐把握等实体维度上。

当然了，随着时间的推移京东也在不断地走向开放，但放眼整个行业，京东依然是对“信息差”业务依赖最少的企业之一。

更值得注意的是，早在2020年5月，在整个行业最为如火如荼的“晚宴阶段”，京东就已经开始自己给自己泼冷水，刘强东在一封题为“京东是谁”的公开信中，花了整整6000字去反思近年来在战略上的迷茫，并坚定不移地表示将转型成为一家“技术驱动的供应链服务公司”。

虽然没有明说，但这种本质上对“互联网”身份的放弃，在当时也一度引起了不小的争议。

如今回头再看，其战略水平已被现实印证。

总体来看，基于对实体商业的天然亲近，京东正在其主营业务的基础之上，以京东云为主要抓手向外提供一揽子赋能优化服务。

而京东商城、京东物流等传统业务，也将基于对品质的坚持，对员工关怀的强调，逐步拿下更多的市场份额。

可以看出，无论是其传统业务的模式形态，还是其赋能实业的定位追求，这都是当下社会最紧迫，最实际，也最为需要的发展方向。

换言之，其企业目标与社会目标的高度重合，是我将其摆在这一档位的最大原因。

最近消息显示，京东拿下了2022年春晚的独家互动合作伙伴。

关于春晚营销在互联网史上的定位，大家可以详情看这一篇文章（《拼多多错过春晚的蝴蝶效应》），在这里我们只强调一点：

春晚合作伙伴除了对财力和技术水平有所要求之外，对品牌自身的民众口碑以及舆情友好度，也有着相当不低的门槛。

在“反垄断”轰轰烈烈的这一个特殊的年份，此次合作伙伴的达成更有其分量。

需要补充说明的是，在绝对值上，我们并不认为京东在未来一定就会拿下多么高的绝对市值。

此处的“坚定看好”，更多意味着对其未来向上概率的认可，以及对其底部坚实的判断。

02 谨慎看好 

*百 度

在资本市场上，小米与百度有诸多相似之处。

主营业务都在不久前经历过低谷，眼下都处于回升期，预期稳定，但市场本身竞争激烈，且红海趋势明显（广告、手机硬件）；

都已经有了非常明确的第二增长曲线，在业务上，都对“下一个时代”做了充分的投入和准备（AI、造车、AIoT）；

关于其未来布局的价值评估，市场的态度一开始是“看不懂”，后来是“不相信”，现在是“不确定”。

以及最大的共同点，二级市场上都喂过投资人吃x，由于极其糟糕历史的锚定效应，市场统一采取了“不承认”的稳妥态度。

作为一家以技术见长的企业，百度面对“场景创新”的态度和面对“技术革命”的嗅觉，是截然不同的。

在战略方向上，百度可以说是整个互联网中最早做准备的，也是最早喊出“移动互联网时代已经结束了”的公司。

这当然与它在移动互联时代的重大失意有关。

但正所谓“生于忧患”，在这种失意的倒逼之下，百度比任何人都想知道“未来的下一个风口是什么？”并且花费了大量的精力，财力去进行布局和准备。

具体来看，AI与自动驾驶汽车是百度最终选定的押宝方向。

AI方面，百度同样是选择了云计算这一切入点，但与京东聚焦于实业不同的是，百度的云计算更侧重于“AI项目”。

关注百度这块业务的朋友，也应该会在其在宣传中常常见到“云智一体”这个高深莫测的概念，其实就是专精AI的意思。

其前景来看，百度智能云的未来，与国内外AI项目的增长速度有着直接关联。

如果AI项目越来越多，那么百度智能云的市场，也很有可能随之越来越宽广。

这一业务的存在，我们认为它为百度守住了未来的下限。

但在确定性更强，风口更强劲，上限更高的自动驾驶领域，我们认为百度目前依然没有形成相对清晰战略合力。

今年5月，李彦宏在全员信中首次明确了智能驾驶业务的三种商业模式，分别是自动驾驶技术解决方案提供商（类似于谷歌的Android），二是百度造车，三是共享无人车业务。

在这所谓的三大场景中，百度要分别对标谷歌，比亚迪，滴滴。

其中横跨了IT、制造、强互联网运营三大领域。

就技术实力来说，从专利数据和行业风评来看，百度可以说依然有着一定的领先优势。

但除此之外的地方，无论是在行业影响力，生态布局，实际产品推进速度，to G关系，资本影响力等各个方面，百度都有所欠缺。

举个小例子，蔚小理起步阶段，由于百度在自动驾驶领域的声望和早早布局，他们都曾优先找寻过百度希望可以获得其投资合作。

但百度一次次提出了匪夷所思的苛刻条件，最后竟一个也没抓住。

以至于行业起飞在即，百度仍像个门边人。

一句话总结：技术好，布局早。但执行差，布局乱。战略时机把握得当，但战略节奏和战术打法却不尽如人意。下限相对稳健，上限谨慎看好。

*拼多多

拼多多自己其实相对无辜。

最大的泡沫时期被资本选中，炒作上天。很快又随着行业的崩塌一起坠落，在过山车之中，这一企业本身的方向、节奏、定位、打法，其实都没有太大变化。

与京东类似，拼多多最大的利好在于初心。

现在我们应该都看明白了，什么叫“下沉市场”？

那分明是“共同富裕”！

在第二曲线的发展上，拼多多也准确地切到了“助农扶贫”这条赛道上，依托着自己的特色优势，日拱一卒。

更长远来看，拼多多还在加大力度切入“图书品类”，在“知识普惠”的大旗下，以高精细化的态度向着内容产业逐步试探，想象空间巨大。

总体来看，中国乡村的电商基建设施纵深非常长，这都需要企业踏踏实实去一点一点铺设完善，并利用现代化的管理理念去提高其效率。

在这一点上，拼多多是最为聚焦的。

不过需要注意的是，拼多多也存在着许多问题。

比如营销模式的争议，要效率，还是真诚？

再比如客服体系的完善，服务态度，差评的威慑力，无论是拼多多还是京东，老实说在这些细节问题上，距离老大哥阿里还是有一定的距离。

以及技术积累，数据丰富度，物流体系的可控性等等。

事实上，这一切问题都可以归结为一个问题，即创业时间太短。

一句话总结：先富带后富的商业典范。但干的都是苦活累活，很难再有爆发式增长机会。社会价值巨大且上升势头明显，但存在原罪问题，以及补课诉求。

*快 手

快手更无辜。

其股价的反常式冲天，很像是整个互联网行业最后的回光返照。

2021年初时的氛围是互联网涨疯了，闭眼买就是赚到。

但客观上，整个互联网行业的风口都已经逐步进入了红海僵持阶段，其余的要么过于遥远，要么商业化路径不通，很难形成共识。

在这样的一个时间背景下，快手的上市意味着互联网行业中最大的一个确定性风口正式向资本敞开，并在随后的疯狂炒作中，泡沫越炒越高。

因此看待快手的巨大跌幅，我们更要有一个客观的心态，这并不是企业本身逻辑的变化，而是资本市场自己也很清楚的，投机过度后的排水现象。

放眼未来，得益于反垄断的保护，快手首先不再有“死亡”的可能。

其次基于对中小型创作者的保护，快手对流量普惠的坚持，对私域流量的尊重，相比于其竞品，也更加符合整个社会的利益诉求。

就社区治理而言，我们不可否认抖音当下的内容生态，内容质量整体高于快手。

但就发展前景来说，二者基于自身的治理理念，快手的成长空间要高于抖音。

由于算法推荐的完善与高效，抖音面世以来就这么优秀，直到今天也同样是很优秀，但它未来很难进一步优秀。

但面对其当下无法解决的难题，比如信息茧房、猪食论、二八分流、爆款流等弊端，抖音过去无法解决，现在无法解决，以后也很难解决。

相比之下，智能推荐算法早已不是什么高门槛技术，随着用户的逐步上涨，创作者生态以及收入的进一步优化，社区氛围的持续经营，快手在理论上是有可能追上，乃至超越抖音的。

并不准确但更好理解的说法——

面对推荐难题，抖音的解决方案非常粗暴：内容是绝对核心，一条内容可能会被多少人喜欢，抖音就会最大限度地去帮助这条内容触达这些人，并最终达成内容的理论峰值。

但快手显然考虑的问题更加繁多：每一个创作者都值得被看到；社区应该更有人的温度；创作者与受众之间的温情联结；平台自身的价值导向；除了被人“喜欢”之外，内容所附带的社会价值......

短视频作为时间杀手，当下无论是抖音还是快手，二者其实都没有大规模触达到真正的“艺术/人文价值”。

而这一点或许就是整个行业接下来的增长空间。

至于市场上都十分关注的电商业务、本地生活服务业务、广告、直播等，其本质上依然是基于“信息差”的流量生意。

对此，我们的判断是，在有关部门的督促下，数量更多且更加分散的卖家/品牌方的话语权在持续上升。此消彼长下，平台的利润空间也会不断下降。

虽然依赖着足够大的流量规模，平台方不会过得太难受，但想要突破更进一步的市场份额，可能还是要回归主业内容，持续优化内容生态，提升自身的文化属性与商业价值。

在谨慎看好档位中，我们还有美团、腾讯、爱奇艺三家没有谈到。

分别对应的关键词是社会价值、元宇宙、文化强国。

此外，我们还有“不看衰”、“谨慎看衰”以及“坚定看衰”三个档位要谈。

其中，我个人认为值得关注的是对字节跳动、滴滴以及中国平安(601318)的看法。

在急速的时代转向中，这三家企业均在不同程度上受到了过往优势的束缚。

而远胜于同行者的安全感，也使得其在面对未来的战略预案上显得十分仓促。

大象悠然进入到死胡同里。

接下来的戏码便是，或割肉，或悲鸣，或席地而坐。

END

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（董云龙 ）