牙博士销售费高毛利率畸高市占率低 3年547名牙医离职

编者按：近日，牙博士医疗控股集团股份有限公司（以下简称“牙博士”）向港交所递交上市申请，联席保荐人是中金公司和中信建投国际。据悉，这是牙博士二度闯关港股，2021年9月27日，公司曾首次递表港交所。

牙博士是深耕华东地区的口腔服务提供商。公司本次募资用途包括扩大业务规模，提升品牌知名度；并购；构建和优化公司的IT基础设施；营运资金及其他一般企业用途。

2019年、2020年及2021年，牙博士的收入分别为8.71亿元、8.35亿元及10.74亿元，录得纯利分别为1611万元、2768万元及1.20亿元，经调整纯利分别为2364万元、8531万元及1.25亿元。各期，公司经营活动所得现金流量净额分别为1.44亿元、2.37亿元、2.48亿元。过去3年，牙博士合计宣派股息7500万元。据21世纪经济报道，在上一版招股书中，2018年，牙博士还陷入亏损，当年净利润为亏损的394.6万元。

据牙博士招股书，根据灼识咨询报告，截至2020年，以收入及市场份额计，牙博士于民营口腔服务提供商中排名第五，牙博士占中国民营口腔服务市场的约0.9%份额。

排在牙博士前面的4家民营口腔服务提供商分别为拜博、通策医疗、美维口腔、瑞尔齿科，各家2020年收入分别为20亿、19.95亿元、14亿元、12.40亿元，占2020年中国民营口腔服务市场的市场份额分别为2.3、2.3%、1.6%、1.4%。

截至2022年3月19日，牙博士有31家口腔服务机构，分布于7个城市，其中苏州19家，台州3家、温州2家、上海2家、嘉兴2家、南京2家，无锡1家。

2019年、2020年及2021年，牙博士种植服务产生的收入占比分别为41.4%、42.6%、44.7%；正畸服务产生的收入占比分别为25.1%、24.9%、22.8%；综合口腔服务收入占比分别为33.5%、32.5%、32.5%。

去年，公司三大服务的平均售价均有所下降。2019年、2020年及2021年，牙博士每次就诊的种植服务的平均售价分别为6475元、6529元及6445元，每宗治疗个案的正畸服务平均售价分别为19771元、21247元及21115元。同期，公司综合牙科服务每次就诊的平均售价分别为746元、857元及837元。

2019年、2020年及2021年，牙博士毛利率分别为53.8%、55.5%及54.6%，远高于根据灼识咨询报告的民营口腔连锁机构平均水平约31%。中国经济网记者查询发现，同行业有着“牙茅”之称的通策医疗（600763.SH）2019年、2020年的毛利率分别为45.93%、45.05%。瑞尔集团（06639.HK）2019-2020财政年度的毛利率分别为15.2%、10.1%、24.1%。

2019年、2020年及2021年，牙博士纯利率分别为1.8%、3.3%、11.2%，经调整纯利率分别为2.7%、10.2%、11.6%。

2020年，牙博士的单牙椅收入、单医生收入分别为210万元及240万元，而根据灼识咨询报告，单牙椅的行业平均收入介乎50万元至70万元，单牙医的行业平均收入介乎60万元至90万元。

此外，据牙博士招股书，2020年，公司单次种植牙成本为12911元，每名客户的正畸成本为23160元，均远超同行。

2019年、2020年以及2021年，牙博士的销售成本分别为4.03亿元、3.72亿元、4.87亿元，占公司收入的比例分别为46.2%、44.5%、45.4%。

各期，牙博士的销售及分销开支分别为3.00亿元、2.43亿元、2.93亿元，占总收入的比例分别为34.4%、29.1%及27.3%。营销、推广及广告开支占公司销售及分销开支的很大一部分，过去三年分别约占57.6%、57.5%及56.2%，金额分别为1.73亿元、1.40亿元、1.65亿元，占公司总收入的比例分别为19.8%、16.7%、15.3%。

据21世纪经济报道，根据年报、招股书等公开信息对比可知，瑞尔集团2019-2021财年销售费用支出分别为1.06亿元、0.85亿元和0.79亿元，占总营收的9.8%、7.7%和5.2%；2018年-2020年，通策医疗的广告、宣传等销售费用分别为0.11亿元、0.12亿元、0.18亿元，占总营收的比例均在1%以下。

截至2022年3月19日，牙博士营销人员为448人，占雇员总数的概约百分比为20.0%。据中国经济网记者查询，2020年，通策医疗销售人员为62人，占比1.51%；截至2021年9月末，瑞尔集团营销团队共有186人，占比5.6%。

据牙博士招股书，过去3年，公司通过线上竞价推广渠道引流新诊约41600人、地面推广渠道引流新诊约40100人、电商渠道引流新诊约45100人，合共占公司新客总数的58.5%。此外，公司透过以奖励积分（可让公司的会员享有若干会员优惠）的形式向彼等提供推介奖励深度挖掘现有客户的推荐潜力。于往绩记录期间，客户中的推荐客户总量占公司客户总数的比例为10%左右，客户转介绍率为22%左右。

2019年、2020年、2021年，牙博士离职牙医人数分别为193人、186人、168人，3年合计547名牙医离职；雇用牙医人数分别为247人、137人、211人。截至2019年末、2020年末、2021年末，牙博士的牙医人数分别为404人、355人、398人。

据牙博士招股书，于2019年1月1日受雇于公司的员工中，有61.9%、45.8%及37.4%分别于2019年、2020年及2021年12月31日仍留任公司。具体而言，于2019年1月1日受雇于公司的牙医中有37.6%（不包括实习牙医）于2021年12月31日仍留任公司。

据牙博士招股书，据灼识咨询告知，公司于往绩记录期间的整体留存率与2019年至2021年期间介乎35%至50%的行业平均水平相若。

截至2022年3月19日，牙博士拥有401名牙医，占员工总数的17.9%，平均从业经验为5.8年，其中，近19.0%的牙医拥有10年以上的从业经验。

据中国经济网记者查询，2020年底通策医疗的牙医数量为1381名，占比33.54%。截至2021年9月30日，瑞尔集团的牙医人数为882人，占比26.4%。

据牙博士招股书，于往绩记录期间及直至2022年3月19日，牙博士与患者共牵涉10起医疗纠纷。截至2022年3月19日，其中的9项医疗纠纷均已解决，公司向投诉患者支付总计约人民币34万元。

牙博士招股书显示，截至2022年3月19日，牙博士江阴机构牵涉一起正在进行的医疗纠纷。2018年6月，一名患者于公司江阴机构接受正畸治疗时，因其颞下颌关节疼痛而对诊疗过程提出异议（投诉）。牙博士在招股书中称，自2020年12月以来，患者不时通过网络渠道恶意散布有关江阴机构缺乏资格提供正畸服务的不实和诽谤指控，扰乱江阴机构日常运营。经江阴市卫生健康委员会书面答复确认，江阴机构具备相关资质，患者的指控与事实不符。2021年7月，江阴机构（作为原告）以患者（作为被告）侵犯江阴机构名誉权为由，向江阴市人民法院提起诉讼，提出立即停止侵害名誉权、消除不良影响、经济赔偿人民币100万元等请求。江阴机构诉讼已由江阴市人民法院受理，但直至2022年3月19日仍在诉讼过程中。

中国经济网记者就相关问题给牙博士发去采访提纲，截至发稿，未获回复。

口腔服务提供商二闯港交所 募资用于提升品牌知名度、并购等

牙博士是深耕华东地区的口腔服务提供商。于往绩记录期间，公司的收益主要来自向全年龄段群组客户提供完整的口腔服务解决方案，涵盖种植服务、正畸服务和综合口腔服务。经过近十年的管理和迅猛发展，公司于华东地区累计服务人次超过500万、累计服务患者量近100万名、正畸量近逾52000人，完成近84000例种植牙手术。

牙博士于2012年在苏州开设首间口腔服务机构。截至2022年3月19日，公司已在华东地区拥有多达31家口腔服务机构，覆盖苏州、南京、上海及温州等华东地区主要城市，于该等口腔服务机构中，有八家诊所运营达五年以上，其于公司的内部分类为成熟诊所。

陈国锋、刘明非及游宗明为牙博士的控股股东，三人持股比例分别为27.29%、14.12%、13.80%。陈国锋为公司执行董事、董事长兼总裁，刘明非为公司执行董事兼副总裁，游宗明为公司执行董事、副董事长兼副总裁。

2017年以来，公司进行了两轮融资，融资方包括南通招商、顺天华盈等。

牙博士本次募资用途包括扩大业务规模，提升品牌知名度；并购；构建和优化公司的IT基础设施；营运资金及其他一般企业用途。

据悉，这是牙博士二度闯关港股，2021年9月27日，公司曾首次递表港交所。

去年纯利首次上亿 过去3年派息7500万元

2019年、2020年及2021年，牙博士的收入分别为8.71亿元、8.35亿元及10.74亿元，录得纯利分别为1611万元、2768万元及1.20亿元，经调整纯利分别为2364万元、8531万元及1.25亿元。

各期，公司经营活动所得现金流量净额分别为1.44亿元、2.37亿元、2.48亿元。

据21世纪经济报道，在上一版招股书中，2018年，牙博士还陷入亏损，当年净利润为亏损的394.6万元。

据牙博士招股书，公司的收入2021年大幅增长28.7%，主要原因是就诊人次由2020年的约80万人次增加至2021年的约110万人次。

过去3年，牙博士合计宣派股息7500万元。2019年、2020年及2021年，牙博士分别向公司股东宣派股息1900万元、1900万元及3320万元及向公司附属公司的非控股股东派付股息70万元、60万元及250万元。截至2021年12月31日，公司于往绩纪录期宣派而应付的股息已悉数结清。

2020年中国民营口腔服务市场份额占比为0.9% 排名第五

据牙博士招股书，根据灼识咨询报告，截至2020年，以收入及市场份额计，牙博士于民营口腔服务提供商中排名第五及中国中高端民营口腔服务提供商中排名第二。根据灼识咨询的资料，截至2020年，牙博士占中国民营口腔服务市场的约0.9%份额及占中国中高端民营口腔服务市场的约5.9%份额。

排在牙博士前面的4家民营口腔服务提供商分别为拜博、通策医疗、美维口腔、瑞尔齿科，各家2020年收入分别为20亿、19.95亿元、14亿元、12.40亿元，占2020年中国民营口腔服务市场的市场份额分别为2.3、2.3%、1.6%、1.4%。

按中高端民营口腔品牌来看，拜博、牙博士、美奥口腔、瑞尔齿科、美维口腔位列2020年中国五大中高端民营口腔品牌，占2020中国中高端民营口腔服务市场的市场份额分别为14.0%、5.9%、4.9%、4.4%、4.4%。

31家口腔服务机构 其中苏州市19家

截至2019年末、2020年末、2021年末及2022年3月19日，牙博士的口腔服务机构分别为26家、27家、31家、31家。

截至2022年3月19日，牙博士的精品诊所（牙椅数量不超过10张（含本数））、标准诊所（牙椅数量介乎11张至18张（含本数））及旗舰诊所（牙科椅数量超过19张（含本数））的数量分别为6家、17家及8家。

截至2022年3月19日，牙博士的31家口腔服务机构分布于7个城市，其中苏州19家，台州3家、温州2家、上海2家、嘉兴2家、南京2家，无锡1家。

于往绩记录期间，牙博士新建及收购的口腔服务机构的平均盈亏平衡期及平均收回投资时间分别为7.2个月及21.5个月，短于根据灼识咨询报告的分别9个月及24个月的行业平均水平。

具体来看，于往绩记录期间，公司新建的各间口腔服务机构平均盈亏平衡期及平均投资回报期分别为5.8个月及20.8个月，已收购的各间口腔服务机构平均盈亏平衡期及平均投资回报期分别为13个月及25个月。

公司的牙科椅数目则由2019年1月1日的323张增加至2021年12月31日的477张，复合年增长率为21.5%。

2019年、2020年及2021年，公司产生亏损的口腔服务机构（包括处于装修及筹备阶段的口腔服务机构）的数量分别为13间、8间及7间，其收入合共分别占公司同期总收入的26.5%、11.1%及2.7%。

2019年、2020年及2021年，该等录得亏损的口腔服务机构中，分别有五间、四间及四间为相应年度新建或收购的口腔服务机构，及分别有两间、三间及三间为相应年度处于装修及筹备阶段的口腔服务机构。

扩张计划来看，牙博士2022年至2024年计划开设新口腔服务机构包括41间口腔诊所、一个总部医院及一个总部医院附属分院。

去年三大服务平均售价均有所下降

2019年、2020年及2021年，牙博士种植服务产生的收入占比分别为41.4%、42.6%、44.7%；正畸服务产生的收入占比分别为25.1%、24.9%、22.8%；综合口腔服务收入占比分别为33.5%、32.5%、32.5%。

去年，公司三大服务的平均售价均有所下降。2019年、2020年及2021年，牙博士每次就诊的种植服务的平均售价分别为6475元、6529元及6445元，每宗治疗个案的正畸服务平均售价分别为19771元、21247元及21115元。同期，公司综合牙科服务每次就诊的平均售价分别为746元、857元及837元。据灼识咨询告知，上述售价处于行业价格范围内，于2021年，种植为5000元至7500元，正畸为15000元至25000元，及综合口腔服务为500元至1000元。

录得商誉4000万元

截至2019年、2020年及2021年12月31日，牙博士分别录得商誉4000万元、4000万元及人民币4000万元。

公司于2019年收购上海牙博士。代价超出被收购可识别资产的公允价值净额的部分作为商誉入账。

牙博士在招股书中称，于往绩记录期间，公司的商誉未产生任何减值亏损。然而，概不能保证日后仍不会产生。日后不利的发展可能导致公司商誉的可收回金额减少。

去年末资本负债比率降至68.3% 现金及现金等价物8230万元

2019年末、2020年末及2021年末，牙博士资本负债比率分别为715.6%、233.6%、68.3%，流动比率分别为54.5%、79.6%、144.4%。

截至2019年末、2020年末及2021年末，牙博士持有现金及现金等价物分别为1.03亿元、1.68亿元、8230万元。

毛利率远超“牙茅”等同行

2019年、2020年及2021年，牙博士毛利率分别为53.8%、55.5%及54.6%，远高于根据灼识咨询报告的民营口腔连锁机构平均水平约31%。

中国经济网记者查询发现，同行业有着“牙茅”之称的通策医疗（600763.SH）2019年、2020年的毛利率分别为45.93%、45.05%。瑞尔集团（06639.HK）2019-2020财政年度的毛利率分别为15.2%、10.1%、24.1%。

2019年、2020年及2021年，牙博士纯利率分别为1.8%、3.3%、11.2%，经调整纯利率分别为2.7%、10.2%、11.6%。

单牙椅收入、单医生收入均远超同行

2020年，牙博士的单牙椅收入、单医生收入分别为210万元及240万元，而根据灼识咨询报告，单牙椅的行业平均收入介乎50万元至70万元，单牙医的行业平均收入介乎60万元至90万元。

牙博士在招股书中称，这表明公司在中国大型民营连锁口腔医疗服务市场参与者（灼识咨询报告中定义为拥有10间以上口腔服务机构以达致区域或全国品牌影响力的民营连锁口腔医疗服务提供商）中的领先地位。

据牙博士招股书，2020年，牙博士的单牙椅就诊人次和单诊所服务患者人次分别为2088人次及30547人次，较之同年根据灼识咨询报告的单牙椅就诊人次约1000人次和单诊所服务患者人次15000人次的行业平均水平，处于卓越水平。

此外，据牙博士招股书，2020年，公司单次种植牙成本为12911元，每名客户的正畸成本为23160元，均远超同行。

据投资者网，牙博士在2021年的就诊人次约为110万人次；可以得出，平均每位牙医接诊2743人次。同时，瑞尔集团在2021年的就诊人次约为137万次，平均每位牙医接诊1553人次。通策医疗在2020年就诊人次为219万人次；平均每位牙医接诊1585人次。由此可见，牙博士的每位牙医接诊人次已经接近同行公司的两倍。

另一方面，牙博士到2021年底拥有477张牙科椅，瑞尔集团拥有1168张牙科椅，通策医疗拥有1986台牙科椅。可以得出，牙博士每张牙科椅要服务2460人次；而瑞尔集团每张牙科椅只服务1173人次；通策医疗每张牙科椅只服务1103人次。牙博士单张牙科椅的利用效率竟然能够达到同行公司的2倍以上。

结果似乎是，牙博士吸引了更多的用户，在医生数量明显低于同行情况下，牙博士医生更加勤勉，而且医生收入并没有大幅提升（否则医生成本会吞噬毛利率）。

去年销售成本占收入比例达45% 营销人员占比远超同行

2019年、2020年以及2021年，牙博士的销售成本分别为4.03亿元、3.72亿元、4.87亿元，占公司收入的比例分别为46.2%、44.5%、45.4%。

2019年、2020年以及2021年，牙博士销售及分销开支分别为3.00亿元、2.43亿元、2.93亿元，占总收入的比例分别为34.4%、29.1%及27.3%。

营销、推广及广告开支占公司销售及分销开支的很大一部分，过去三年分别约占57.6%、57.5%及56.2%，金额分别为1.73亿元、1.40亿元、1.65亿元，占公司总收入的比例分别为19.8%、16.7%、15.3%。

截至2022年3月19日，牙博士营销人员为448人，占雇员总数的概约百分比为20.0%。

据中国经济网记者查询，2020年，通策医疗销售人员为62人，占比1.51%；截至2021年9月末，瑞尔集团营销团队共有186人，占比5.6%。

图片来自通策医疗2020年年报

图片来自瑞尔集团上市文件

据21世纪经济报道，根据年报、招股书等公开信息对比可知，瑞尔集团2019-2021财年销售费用支出分别为1.06亿元、0.85亿元和0.79亿元，占总营收的9.8%、7.7%和5.2%；2018年-2020年，通策医疗的广告、宣传等销售费用分别为0.11亿元、0.12亿元、0.18亿元，占总营收的比例均在1%以下。

牙医人数不及同行 3年547名牙医离职

2019年、2020年、2021年，牙博士离职牙医人数分别为193人、186人、168人，雇用牙医人数分别为247人、137人、211人。

截至2019年末、2020年末、2021年末，牙博士的牙医人数分别为404人、355人、398人。

2019年、2020年、2021年，牙博士中级及高级牙医年度留存率分别为68.3%、68.3%、75.0%，初级牙医留存率分别为60.6%、64.3%、64.8%。

据牙博士招股书，于2019年1月1日受雇于公司的员工中，有61.9%、45.8%及37.4%分别于2019年、2020年及2021年12月31日仍留任公司。具体而言，于2019年1月1日受雇于公司的牙医中有37.6%（不包括实习牙医）于2021年12月31日仍留任公司。

据牙博士招股书，据灼识咨询告知，公司于往绩记录期间的整体留存率与2019年至2021年期间介乎35%至50%的行业平均水平相若。

截至2022年3月19日，牙博士拥有401名牙医，占员工总数的17.9%，平均从业经验为5.8年，其中，近19.0%的牙医拥有10年以上的从业经验。

据中国经济网记者查询，2020年底通策医疗的牙医数量为1381名，占比33.54%。截至2021年9月30日，瑞尔集团的牙医人数为882人，占比26.4%。

3年多10起医疗纠纷 1起正在进行纠纷起诉患者索赔100万

据牙博士招股书，于往绩记录期间及直至2022年3月19日，牙博士与患者共牵涉10起医疗纠纷。截至2022年3月19日，其中的9项医疗纠纷均已解决，公司向投诉患者支付总计约人民币34万元。

牙博士招股书显示，截至2022年3月19日，牙博士江阴机构牵涉一起正在进行的医疗纠纷。2018年6月，一名患者于公司江阴机构接受正畸治疗时，因其颞下颌关节疼痛而对诊疗过程提出异议（投诉）。收到投诉后，公司江阴机构及时组织专家根据患者的情况进行问诊，并提出诊疗建议。此外，公司已指派工作人员陪同患者前往多家医院进行医疗检查，检查结果证明公司提供的正畸服务并无导致颞下颌关节器质性病变。然而，患者不同意医疗结果，并向江阴市卫生健康委员会及江阴市信访局申告其投诉。根据适用的中国法律，若双方在根本问题上存在任何分歧，则在江阴市卫生健康委员会进行调解之前须进行医疗损害鉴定。截至2022年3月19日，患者拒绝自行进行医疗损害鉴定，且并未就此启动任何司法程序，亦未作出任何形式的索赔。

牙博士在招股书中称，自2020年12月以来，患者不时通过网络渠道恶意散布有关江阴机构缺乏资格提供正畸服务的不实和诽谤指控，扰乱江阴机构日常运营。经江阴市卫生健康委员会书面答复确认，江阴机构具备相关资质，患者的指控与事实不符。2021年7月，江阴机构（作为原告）以患者（作为被告）侵犯江阴机构名誉权为由，向江阴市人民法院提起诉讼，提出立即停止侵害名誉权、消除不良影响、经济赔偿人民币100万元等请求。江阴机构诉讼已由江阴市人民法院受理，但直至2022年3月19日仍在诉讼过程中。

患者其后以涉嫌侵犯名誉权为由向江阴市人民法院对江阴机构提起反诉，要求立即停止侵犯名誉权、删除有关未经证实的陈述、向患者道歉并给予经济赔偿人民币30000元。该诉讼已获江阴市人民法院受理，直至2022年3月19日，诉讼仍在进行中。

牙博士在招股书中表示，作为在江阴机构诉讼和患者反诉中代表公司的诉讼法律顾问，基于其目前掌握的证据，北京市金杜律师事务所认为：江阴机构于江阴机构诉讼中的请求获得法院支持的可能性较高，因为患者在社交媒体平台上提出的不实和诽谤指控构成不当行为；患者在行为不当方面存在主观过错；及患者的不当行为对江阴机构的社会声誉造成负面影响。由于患者的主张缺乏依据，患者在患者反诉中的请求获得法院支持的可能性较低，因为患者并未提供证据证明其有关江阴机构在社交媒体上传播误导性陈述的指控；在患者提供的材料中并未发现歪曲事实或侵犯隐私；及并未证实对患者的声誉造成指称的负面影响。

基于以上，公司的董事认为，就有关事宜代表公司的诉讼法律顾问亦赞同，该未决医疗纠纷不会对公司的业务、财务状况或声誉产生重大不利影响。

受到多宗行政罚款

据牙博士招股书，于往绩记录期间及直至2022年3月19日，牙博士共收到关于三间诊所的三宗行政罚款。在该等罚款中，其中两项罚款为公司在未取得医疗广告审查证明的情况下发布医疗广告，乃因公司的市场推广员工缺乏对与广告发布有关的法律法规项下的审批程序的了解所致；及一项罚款为公司使用广告代言人的营销语言，此被视为违反适用法律法规。该三项行政罚款的总额不超过15.50万元，其中单笔罚款金额不高于10万元。

牙博士在招股书中表示，公司在收到主管机关作出的处罚通知后以及在获悉相关不合规情况后，立即终止相关广告活动，撤回可能受到类似处罚的医疗广告，及就涉及的广告内容进行内部讨论及修改，并就上述三项行政罚款悉数支付相关罚金。

为防止该等不合规情况日后再次发生，牙博士已根据公司内部控制顾问的建议制定《牙博士集团品牌管理中心广告规范管理办法》，当中规定广告发布前会经过公司相关部门审核，包括区域层面的总经理及集团层面的品牌中心及法务部。获得上述所有批准后，方可发布广告。而就投放医疗广告的审核流程，公司亦按照广告的类型制定了一套具体的审批流程。

于2021年4月，江阴机构的三名护士在未持有放射性医疗服务资质的情况下 进行放射性医疗服务，被视为相关中国法律法规项下的不合规情形。江阴机构被江阴市卫生健康委员会处以人民币4380元的行政罚金，此乃中档范围罚金。

牙博士的江阴机构于2021年12月收到行政罚款通知，内容有关总金额为人民币30万元的两项拟定罚金。拟定处罚事件分别发生于2015年12月及2021年4月，其中，2015年事件乃有关江阴市人民广播电台官方微信公众号发表的一篇新闻报道，而2021年事件发生于公司参加该台的一个广播节目期间。两起事件均指称江阴机构提及的若干数据，包括品牌介绍、服务价格及提供的治疗方案等，被视为未经主管机关审查发布医疗广告及中国相关广告法律法规下的虚假广告。公司调查相关事实背景后，提出异议及反驳该项将予作出的处罚，并于2021年12月6日根据中国适用行政诉讼法律法规向主管当局（即江阴市市场监督管理局）提请听证。江阴市市场监督管理局于2022年1月11日召开相关听证后，并直至2022年3月19日，公司尚无自江阴市市场监督管理局收到进一步情况更新。

(王擎宇)