案例逐年递减 A股公司分拆上市日趋理性

近日，中天科技、天合光能两家公司筹划分拆上市，但市场并不买账，均以大跌进行回应。市场对于上市公司分拆的态度似乎发生了变化。中国证券报记者梳理发现，自2019年末证监会出台“27号文”明确分拆上市相关规定，A股公司掀起分拆上市浪潮，2020年便有61起相关筹划，但近两年来筹划分拆上市的案例出现递减，今年以来更是降至仅15起。

业内人士表示，如今市场看待分拆上市更趋理性，仅依赖分拆难以获得估值提升。上市公司应该摆正心态，确实以提升子公司独立管理能力和拓展融资渠道作为分拆的出发点。

中小股东有异议

“祝公司好自为之吧。”在中天科技近期举行的电话会上，一位机构投资者表达了不满。

上述异议与公司披露的分拆事项有关。中天科技11月24日晚披露，公司董事会授权公司及中天海缆管理层启动分拆中天海缆境内上市的前期筹备工作。值得注意的是，中天科技11月14日在互动易平台称，自海缆分拆项目终止后，公司没有审议过分拆中天海缆上市的事项。

中天海缆是中天科技海洋产业中的重要子公司。业绩层面反映更加直观，2021年和2022年上半年，中天科技营收分别为461.63亿元，200.42亿元，归母净利润分别为1.72亿元、18.24亿元。同期，中天海缆营收分别为106.45亿元、45.94亿元，净利润分别为18.24亿元、5.86亿元。

“海缆业务确实是在中天科技体内培养的，在这样的情况下突然拿出来分拆，可能对中天科技的投资者有一定的伤害。”在前述电话会上，机构投资者杨辰(化名)表达了自己的担忧，虽然分拆后中天科技仍然控股中天海缆，但中天海缆是资本市场最看好的公司资产，分拆可能对中天科技本身的估值带来负面影响。

从二级市场反应来看，中天科技11月25日和11月28日两个交易日累计跌幅超15%，对应市值蒸发100亿元。

无独有偶，另一家光伏巨头天合光能也传出分拆传闻。12月6日盘中分拆传闻发酵，让天合光能股价重挫，当天跌超11%。

就此传闻事项，天合光能在12月6日晚发布澄清公告，截至公告日，公司分布式业务下属子公司未来是否分拆上市尚处于前期初步论证阶段，尚不存在具体实施方案，公司尚未履行董事会等审批决策程序。后续公司将根据法律法规要求，结合市场环境及分布式业务下属子公司的运营情况等因素综合考虑是否推进该分拆事项。

分布式业务是天合光能的重要驱动力。根据券商测算，2022年上半年，天合光能的国内新增光伏装机为30.88GW，其中分布式19.65GW，集中式11.23GW，分布式占比达到64%，成为装机需求主要增长点。

曾在多家上市公司担任董秘，目前从事投资业务的黄崇德(化名)表示，公司与投资者交流出现反复变化，导致市场用脚投票。问题的实质还是公司治理问题，在尚未形成内部一致意见的前提下，投资者关系部门过于草率且肯定地回复了相关询问。

两大巨头谋求分拆引起市场恐慌，众多投资者开始在互动易平台追问相关公司是否有类似动作。11月25日，有投资者询问，赣锋锂电计划分拆上市事项对股价是否会产生不利影响。11月30日，针对市场传言公司子公司海基新能源要分拆上市导致股价持续下跌，有投资者要求百川股份尽快明确观点，维护市场稳定。

对于分拆引起的市场担忧，北京某头部公募基金经理李烁(化名)告诉中国证券报记者，上市公司分拆的一般是优质资产，这样会摊薄原有中小股东的利益。

筹划分拆案例减少

上市公司缘何积极谋求分拆？“分拆了，新业务估值更高，大股东挣得更多。”李烁道破其中玄机。

分拆上市在国际上常被多元化公司作为提升主业集中度、运营效率及估值的重要手段。从A股市场看，随着监管态度明确，分拆上市迎来重要转机。2019年12月，证监会发布《上市公司分拆所属子公司境内上市试点若干规定》(被称为“27号文”)，允许“A拆A”的相关操作。A股公司随即掀起一轮分拆上市热潮。截至12月9日，2020年至今共有95家上市公司披露分拆计划，其中有17家完成“A拆A”上市。

中国证券报记者梳理发现，上市公司筹划分拆事项呈逐年递减迹象，2020年达到峰值的61家，2021年申请数量为19家，今年以来仅有15家上市公司披露分拆计划。从已完成分拆上市的相关子公司股价来看，剔除12月8日上市的宁波远洋，16家公司中有6家跌破发行价。

众多上市公司将提升整体估值作为分拆的一大诉求，不过这一愿景在现实中并未达成。联储证券总裁助理、投行业务负责人尹中余告诉中国证券报记者，从近两年落地的分拆案例来看，分拆上市对母公司本身的估值基本上没有起到提升作用。“分拆之后形成两块资产，而上市公司的估值通常小于分拆前，这种情况在海外市场也有。”

尹中余强调，上市公司想通过分拆来提升整体估值的想法目前已不太现实。相关机构投资者已经注意到，分拆上市后母公司的估值并没有提高。

在黄崇德看来，被分拆的重要子公司，分拆前会在母公司的估值中有所体现。分拆后，母公司的持股比例会被稀释，这部分估值会从母公司中剔除。

回归分拆实质

业内人士认为，分拆上市绝非灵丹妙药，上市公司要基于自身发展需求进行安排。

“在目前的市场环境下，能分拆的都是绩优公司，而机构对于通过‘数字游戏’来提升估值已经疲倦。”尹中余表示，上市公司应该摆平心态，回归分拆的实质。从管理角度上看，分拆有助于企业独立管理，并增加融资渠道。

有的公司业务跨度大，其分拆的必要性凸显。尹中余认为，行业跨度过大，上市公司在管理上面临较大的不便。

值得注意的是，今年以来，多家上市公司终止了分拆事项，背后原因包括业绩下滑和市场因素。

另外，在部分分拆上市案例中，母公司和子公司都属于同一行业，分拆业务与母公司的主业之间有较高的关联度，因此在分拆后，子公司会面临同业竞争的风险。监管机构便在相关问询中，高度关注同业竞争、关联销售、独立性等问题。

黄崇德表示，当母公司和子公司面向不同的市场主体，且子公司不依赖母公司的资源拓展业务，这样分拆更易获得市场认可。

部分公司的分拆树立了良好榜样。在2020年前后，随着耗材金刚石线的成本进一步降低，隆基绿能的单晶硅技术以突出的成本优势迅速抢占市场，使得晶科能源在2020年丢失了连续四年组件出货量全球第一的宝座。在这个产业变革的时间点，晶科能源剥离电站业务单独上市，优化了资产负债结构，同时便于组件公司更好地聚焦组件业务，扩大产能和研发投入。

资深投行人士王骥跃坦言，上市公司资本运作要考虑市场情绪，更要考虑自身的战略，以有利于公司及分拆业务的长远发展为标准，而不应以短期股价涨跌为标准。

(王擎宇)