文丨刘白 编辑丨百进
来源丨正经社（ID：zhengjingshe）
东边酱酒听风起舞，西边酱油贵族业绩滑铁卢。
4月21日晚间，千禾味业(603027,股吧)发布2021年一季度财报称，期内公司在营收同比增长32.91%的情况下，归属净利润同比下滑了43.34%。
就在不久前，市场刚刚承受了其净利润增速放缓的冲击。
一直以来，千禾味业被冠以与海天味业(603288,股吧)争夺“酱茅”的黑马身份。现如今，连环冲击之下，千禾味业虽有“高赔率”光环傍身，也难逃众人对其稳定性的审视；实控人伍超群带头下的高管减持潮，更是一个早已明示的信号。
01
突遭连环雷
根据千禾味业4月21披露的财务数据，其一季度录得营收规模为4.78亿元，同比增长32.91%；归属于上市公司股东的净利润为3988.78万元，同比减少43.34%；扣非净利润为0.42亿元，同比减少39.32%；经营活动产生的现金流量净额为1080.84万元，同比减少87.33％。
增收不增利的消息出来后，股价吓得连跌了两天。
关于净利润滑铁卢的原因，千禾味业给出的解释是，主要系加大了广告宣传及促销力度，导致促销宣传及广告费用同比增幅较大。
《正经社》消费分析师注意到，坊间有观点宣称，这是千禾味业在一周之内送上的第二次冲击。不过，4月15日，千禾味业发布的2020年年报显示，公司期内录得营业收入16.93亿元，同比增长24.95%，归母净利润2.05亿元，同比增长3.81%，营收、净利润双增，何来来冲击之说？
分季度来看，2020年，四个季度的营收分别为3.59亿元、4.40亿元、4.23亿元以及4.71亿元，同比增速分别为23.65%、44.95%、26.01%以及10.74%。反观2019年，虽然年内单季度营收同比增速有所波动，但都维持在25%水平线上下。
对了，人说的是2020年增速下滑明显。其中，2020年四季度的营收增速已一路下跌至10%左右，连带着扣非净利润也踏进了上市以来首次出现季度亏损的窘境，当期亏损1869万元。
对此，千禾味业解释称，四季度出现异常亏损，原因在于对子公司形成的商誉及无形资产(渠道及专利、商标)计提减值准备为8994.21万元。
02
烧钱效能衰减
对比来看，2020年度的亏损主要是由商誉及资产减值所致，尚且还可以以不伤及经营命脉为由搪塞之，但巨额的销售费用，却实打实地戳中了投资者的心窝子。
把千禾味业的小账本翻出来可以看到，烧钱换市场是其一以贯之的战术打法。《正经社》消费分析师梳理了解到，2015年-2019年，其销售费用分别为1.04亿元、1.56亿元、1.76亿元、2.16亿元、3.09亿，5年累计增幅为197.12%；同期，其营业总收入累计增幅则为117.15%。
从数据来看，2021年第一季度，千禾味业的销售费用支出为1.23亿元，相较于去年同期的7385万元同比上涨67%左右。值得注意的是，因为会计准则调整，从2020年四季度开始，其已把运输费和包装费从销售费用里剥离，归入了营业成本。所以，实际销售费用的增幅应该更高。
烧钱换市场是生意场上老生常谈的战术。不过，得看这能换来什么程度的市场。对比数据可以看到，在扩大67%左右的销售费用投入的情况下，千禾味业的营收规模增幅只是上涨了32%，短期来看算不上划算买卖。
同时，比起眼前更为光鲜亮丽的规模增长，千禾味业是否注意到了毛利率下行的危机呢？若扣除销售费用的变量因素对毛利率进行计算，可以看到，2020年四个季度，该项数据分别为28.63%、28.44%、24.04%、24.04%，呈现出逐步下降趋势。
03
不及酱茅零头
在白酒领域，强如五粮液(000858)，亲如习酒，市场暂且还说不出谁能取代贵州茅台(600519,股吧)这样的话来。但在酱油领域，千禾味业却常常被它的簇拥者捧上跟“酱茅”海天味业叫板的擂台。
千禾味业的主营业务包括酱油、食醋两大板块，2020年实现营收分别为10.54亿元、2.92亿元，分别占总营收比例为62.24%、17.26%。
但若要以此叫板海天味业，资本何在？从营收规模来看，海天味业2020年营业收入为227.92亿元，净利润为64.03亿元。
对比下来，千禾味业尚不及前者零头。此外，其拳头产业酱油业务的“零添加、高端、健康”标签，也充满了争议。有观察人士指出，对于“零添加”概念，国家目前的管控非常严格，并不支持企业对其进行宣传；千禾味业的“零添加”酱油，疑似添加了外源谷氨酸却没有标注，用意主要在于诱导那些追求食材天然品质的消费者进行高价买单。
在众多簇拥者的观点中，高端化和成长速度是张常打的手牌。对比来看，海天味业近5年的酱油营收增速在15%左右徘徊。千禾味业2016年-2020年的酱油营收增速分别为42.99%、36.17%、20.41%、37.20%、26.23%。整体来看，均比海天味业高出几个个头，但波动较大。
事实上，看似“低端”的海天味业，盈利能力并不比“高端”的千禾味业差。以2020年的数据做参照，千禾味业的净利率和净资产收益率分别为18%、12%，海天味业两项指标则均处于26%左右的水平。
有业内人士告诉《正经社》消费分析师，千禾味业踩中了国内消费升级趋势带来的红利，其爆发式成长和高端酱油市场空白以及业绩基数较小有强相关性。从消费市场的发展来看，高端升级是趋势但仍不是绝对主力市场。
有意思的是，在簇拥者的喊打喊杀声中，千禾味业的股票从2016年3月7日上市开盘的2.47元/股（前复权，下同），一路盘整到了如今的30多元/股。其中，2020年开始了相当陡峭的攀升，但在2021年2月触及51.37元/股历史新高后，又迅速开启了极其陡峭的下行，曾在短短10多个交易日里跌去了35%左右。
《正经社》消费分析师注意到，相比于簇拥者的热情高涨，千禾味业内部却先泄了气。根据千禾味业的公告披露，2020年至今，包括公司董事长伍超群、股东伍建勇、董秘吕科霖等在内的众多高管，均对公司股票进行了多次减持。其中，伍超群、伍建勇叔侄俩在2020年从千禾味业的大比例减持，共计套现超过16亿元。与此同时，其余多名董监高套现规模也在数百万至上千万的规模。
要追赶海天味业，或许，还得先给自己人灌够信心才行。【《正经社》出品】
责编|唐卫平·编辑|杜海 百进·校对|然然
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（季丽亚 HN003）
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