小鹏还有多少想象空间？
文 | 港股研究社
11月初，多家媒体公布了10月新势力车企交付量排名。
其中，最引人注目的莫过于“蔚小理”三者的名次变动。小鹏、蔚来、理想三者中，小鹏再度位列国内新势力车企排名第一，理想位居第二，蔚来则排在第三。
11月23日晚间，小鹏发布了2021年三季度财报，期内，营收、毛利等主要数据均保持了较好的增长态势。次日港股开盘，小鹏涨幅达到10.07%；11月25日，小鹏延续上涨的走势，一度涨幅接近4%。
事实上，小鹏作为“蔚小理”中首个回港二次上市的造车新势力，也一直受到投资者的青睐。截止11月24日港股收盘，小鹏年内累涨达到27.76%。
只是今年缺芯对汽车行业的影响已为业内所熟知，在缺芯成为汽车圈常态的背景下，小鹏是如何面对供应链烦恼的？面对新能源车企向汽车智能化的蜂拥而入，小鹏又能否下好其一直标榜的全栈自研这盘棋？
营收超预期下的研发“必答题”
2021年，是国内新能源市场全面开花的一年。前9个月，新能源汽车卖了近216万辆。这个数字已经超过了去年全年的销量。
小鹏财报的数据也印证了这一行业走势。
Q3，小鹏实现营收57.2亿元，同比增长187.4%，超过彭博预期的52.06亿元，就算跟二季度营收相比，环比也上涨了超五成。三季度，在小鹏的市场营收中，汽车销售收入达54.60亿元，同比增长187.7%，以95%占比成为了绝对的营收主力。
营收超预期的背后，源于交付量的提升。Q3，小鹏汽车交付量达到25666辆，创下季度新高，同比上升199.2%。小鹏总裁顾宏地表示：”我们的交付量再创新高，推动了三季度收入同比大幅增长。”
不过，就整体市场情况来看，小鹏的营收还有很大努力的空间。老对手蔚来，Q3总营收达98.05亿元，同比增长116.6%，高于小鹏同期营收。受制于生产线停线升级以及受供应链波动的影响，蔚来Q3交付量也仅是略低于小鹏，达到24439台。
从费用和支出来看，营销与研发依然是小鹏重点投入的主要领域，通过不断扩张销售网络、推出新车型，以及持续不断地加大研发，小鹏的运营成本依然较高。Q3，费用支出达28亿元，相比去年同期增长超过70%。
其中，研发支出 12.64 亿元，同比去年同期翻倍，环比二季度约增50%，研发费用率22%。研发费用的季度变化与车型研发、技术研发周期相关，例如新车型 P5、智能驾驶系统 XPILOT 的迭代等，这与小鹏在产品智能化战略选择上不无关系。相比之下，蔚来同期的整体费用支出为27.18亿元，研发支出11.93亿元，环比增长维持在35%。
但这其实也算是一个行业性问题，“蔚小理”三者都有明确表示将加大对研发、销售的投入。蔚来此前曾表示，计划2021年支出50亿元的研发费用，到今年年底，所有研发人员的规模将是今年初的两倍左右。
不过，在三季度交付量超上限的背景下，营收超预期也抵消了上游供应链价格上涨带来的影响，进而推动小鹏的利润率提升。三季度，小鹏整体毛利率达14.4%，环比二季度的11.9%，提升2.5个百分点，超彭博一致预期 13.4%。其中，汽车销售毛利率连续三个季度维持在两位数之上，实现13.6%。但与老对手蔚来已经公布的20.3%相比，小鹏的毛利率显然还有很大努力的空间。
值得注意的是，受制于芯片短缺以及原材料价格上涨带来的影响，小鹏生产成本支出短期内或难以下调，仍不能忽视对利润释放形成压制。三季度，小鹏营业利润为-18亿元，低于彭博一致预期营业利润-14.91亿元。不过，从特斯拉之前的发展路径来看，小鹏的这种亏损或是属于短期亏损不会影响长期价值。
交付超上限的“顺应性逻辑”
透过财报我们看到，相较于二季度，小鹏在交付量上有了明显的增长，环比增长达47.5%，超过小鹏自己预计的交付上限。
小鹏CEO何小鹏表示：“第三季度我们的增长再创纪录，是中国造车新势力中汽车交付量最高的。这一出色的表现证明市场认可我们全栈自主研发软硬件所带来的差异化价值”。
当下，用户对智能化功能的接受程度增高，带动智能化渗透率有所提升提高，在选购汽车时，是否具备智能化成为越来越多人考虑的条件之一，甚至愿意为它付费。
小鹏的核心卖点是产品智能化，通过智能化为销量和品牌赋能，目前，小鹏自动驾驶辅助系统已经进入XPILOT 3.5时代，并且在Q1开始贡献收入。Q3，搭载XPILOT 3.0的小鹏P7销售比重达到77%，高于第二季度的66%，创历史新高。可以说，小鹏P7成为了其三季度创交付量新高的主要推动力。
能够预测，随着小鹏P5在10月底的下线，搭载XPILOT 3.5的小鹏P5，将会成为小鹏产品线中的销售主力，而明年下线的小鹏G9也同样会成为小鹏的一大看点，四季度和2022年交付量再上台阶或许并不难。
但这背后还要源于小鹏在生产供应链以及销售网络方面的布局。
生产供应链方面，小鹏有自己的产能优势。目前，小鹏已具备超30万辆的年产能力，小鹏G3i、P5、P7三款汽车均在广东肇庆工厂生产，今年8月份开始，广东肇庆工厂执行两班倒的生产方式，提升产能释放，预计四季度将达到单月交付1.5万台新车的产能峰值。今年7月，小鹏也在武汉开建工厂，加紧产能布局。
销售网络方面，小鹏也在不断扩张并提升自己汽车交付的覆盖范围。截至9月底，小鹏销售门店包括271家，覆盖95个城市；品牌超级充电站扩展至439座，覆盖121个城市。今年前三季度累计增加111家，其中三季度增加71家，扩张速度较快，新增加的加盟模式，也将结合直营和经销模式，助推小鹏的销售网络扩张，而小鹏的计划是在2021年增加销售门店至300家。
可以预测的是，在小鹏自身生产供应链以及销售网络不断扩大的基础上，这种交付量的稳定上涨对小鹏来讲并不是难事，而这或也将推动其未来整体营收的继续增长。
软硬兼施+产品线扩张，
小鹏还有多少想象空间？
新势力造车行业，一个明显的趋势是，蔚来、理想都在通过扩张产品线不断提升自己的竞争力，特斯拉也在通过下线低价车型进行降维打击，而其他造车新势力也相继量产多款车型及发力汽车智能化，试图分一杯羹。
2019年，特斯拉在解决掉量产交付问题后，将重心转向自动驾驶，在AutoPilot、PSD智能化能力两个方面同时发力。在这一趋势下，不排除未来还会有车企或大厂布局汽车智能化及产品线扩张。这不禁让市场发出疑问，当差异化不再明显，小鹏未来如何塑造自己的竞争力？
不可否认的是，一众造车新势力中，小鹏最大的差异化依然在于产品智能化，核心战略是通过产品智能化为销量和品牌赋能，从而逐渐形成自身的核心竞争力。特别是在自动驾驶领域，目前，小鹏已经发布了XPILOT 3.5，未来还将通过Robotaxi在量产车型上的试用，进一步提升小鹏自动驾驶辅助系统的应用能力。
小鹏CEO何小鹏表示：“我们做Robotaxi时的核心思想是测试在城市中长时间使用的软件、硬件、数据的闭环能力。通过对这种闭环能力的测试，旨在提高未来XPILOT 4.0甚至未来5.0的能力，这是我们最核心的目标。”
自动驾驶辅助系统的进化和功能更新，除了赋能小鹏市场销量和品牌力的间接作用之外，还具备为小鹏创造软件收入的直接作用。从今年Q1开始小鹏软件实现营收，随着磷酸铁锂版本的推出，将进一步降低XPILOT 系统的使用门槛，未来小鹏软件变现的逻辑或将持续进行。
而在产品线上，小鹏发布的小鹏P7实现了15-25万的跨越，小鹏P5的下线也填补了小鹏20万市场的空白。前不久亮相的小鹏G9则是高端市场的开拓，最新的电子电气架构、4.0 版本智能驾驶系统、国内首款800V高压SiC平台量产车、满足国际标准的开发设计等，这些或许会成为小鹏G9的一大看点。小鹏G9不仅面向国内消费者，同时还将面向国际市场，这为小鹏的国际化扩张战略，提供了一定的扩张路径。
随着在核心产品智能化上的持续投入、以及自身产品线的不断扩张，未来小鹏或将形成全栈自研软件及产品多元化的差异化竞争力。
不过，当前不少新老车企也都在向汽车智能化及中高端市场发力，传统车企中比亚迪、吉利等老牌车企凭借供应链优势暗暗发力。吉利旗下高端纯电品牌，极氪10月交付量达到199辆，而比亚迪也在通过上限比亚迪汉、唐两款车型进军中高端市场。
后来渐上的哪吒、零跑等新势力车企也在通过资本及技术的运作布局，目前，哪吒发布U Pro、V Pro、V、S四款车型，10月汽车交付量达到8107辆，稳居造车新势力第一阵营。
但长远来看，小鹏向中高端市场的拓展以及全栈自研软硬件，或将成为其未来在市场创造更大价值的利器。
因为就目前的市场而言，中高端市场是当前最有利的竞争点之一，“蔚小理”、特斯拉等造车势力的主要收入来源就源于中高端市场，毛利率的提升也主要受益于这些中高端车型的销量提升，中高端市场的重要性日渐提升。
而小鹏已经在中高端市场形成产品竞争力，小鹏P7大卖一定程度上表明了小鹏在中高端市场的成功，前不久亮相的小鹏G9或将进一步巩固小鹏在中高端市场的优势。
另外，自动驾驶则是汽车智能化下的一个趋势，尤其是特斯拉在自动驾驶领域的快速布局已经得到一定的积极反馈，也成为了其突破万亿市值的核心之一，这也是当前许多车企及自动驾驶企业发力汽车智能化的关键所在。
在新能源汽车市场当前的趋势下，小鹏已经具备了与其他造车新势力在汽车智能化及中高端市场同台竞技的竞争力，而随着自动驾驶的重要性日益凸显，作为深耕产品智能化、自动驾驶的小鹏，也将进一步推动未来价值的提升。
最后，小鹏也是立下了四季度的flag，预估了四季度的交付量、营收等基本数据，这意味着Q4小鹏的预期交付量将达到36000辆。也就是说，在当前形势下，小鹏有可能在四季度依然保持交付量第一的位置。
对于市场来说，三季度的舞台已经落幕，四季度才是与众多新势力竞技的新角斗场，至于小鹏如何兑现目标，这也让我们一起拭目以待。
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（王治强 HF013）
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